用好結構性貨幣政策工具有多維意義

    ■蘇向杲

    近日，中國人民銀行（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“央行”）貨幣政策委員會(huì )2025年第一季度例會(huì )（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“例會(huì )”）多次提到結構性貨幣政策工具，包括“有效落實(shí)好存續的各類(lèi)結構性貨幣政策工具”“優(yōu)化科技創(chuàng )新和技術(shù)改造再貸款政策，研究創(chuàng )設新的結構性貨幣政策工具”等。這些提法引發(fā)了資本市場(chǎng)廣泛關(guān)注。

    我國貨幣政策工具箱主要由總量工具和結構性工具構成。前者通過(guò)調整存款準備金率、政策利率等全局性參數，對市場(chǎng)流動(dòng)性和信貸總量進(jìn)行宏觀(guān)調控；后者則通過(guò)定向支持機制，引導金融資源配置到國家戰略領(lǐng)域和薄弱環(huán)節，兼具結構優(yōu)化與總量調節雙重功能。近幾年，我國綜合運用兩類(lèi)工具有力地支持了經(jīng)濟發(fā)展。

    就下階段貨幣政策主要思路，在總量工具方面，上述例會(huì )建議，“擇機降準降息”。這與央行近期表態(tài)一致。筆者認為，在降準降息時(shí)機待定的情況下，用好結構性貨幣政策工具格外重要，具有多維積極意義。

    首先，結構性貨幣政策工具既能避免“大水漫灌”，又能精準支持實(shí)體經(jīng)濟。

    總量貨幣政策工具具有覆蓋面廣、傳導直接、預期引導強等特點(diǎn)，但也有缺點(diǎn)，包括可能引發(fā)流動(dòng)性過(guò)度寬松，無(wú)法有效解決經(jīng)濟中的深層次結構性問(wèn)題。結合現實(shí)來(lái)看，2023年第四季度及2024年第四季度的貨幣政策執行報告均提到“貸款加權平均利率持續處于歷史低位”。利率反映的是資金價(jià)格，貸款利率持續創(chuàng )新低說(shuō)明資金供給持續大于需求。在這種背景下，繼續降準降息的邊際效果是遞減的。

    結構性工具的定向投放機制，恰好能破解“寬貨幣難以轉化為寬信用”的困局。該類(lèi)工具既能避免資金空轉和資產(chǎn)泡沫，又可精準灌溉科技創(chuàng )新、消費等重點(diǎn)領(lǐng)域。這種“滴灌式”調控，既契合經(jīng)濟轉型升級的融資需求特征，又為貨幣政策留足了操作空間。

    其次，結構性貨幣政策工具兼顧了銀行高質(zhì)量發(fā)展與服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟的可持續性。

    當前商業(yè)銀行凈息差持續承壓的狀態(tài)，凸顯出傳統總量工具的局限性。2024年第四季度商業(yè)銀行凈息差收窄至1.52%，已連續8個(gè)季度低于1.8%的“警戒線(xiàn)”。這表明，若單純依賴(lài)總量工具，可能會(huì )削弱銀行盈利能力，加劇其資本充足率壓力，不利于信貸投放的可持續性。結構性工具通過(guò)建立“激勵相容”機制破解這一難題，這種設計既保證了銀行獲得合理利差，又實(shí)質(zhì)性地降低了實(shí)體經(jīng)濟融資成本，形成金融機構“愿貸敢貸”與實(shí)體經(jīng)濟“可得易得”的雙贏(yíng)局面。

    最后，結構性貨幣政策工具對債市擾動(dòng)較小，有利于長(cháng)期國債收益率保持在合理區間。

    貨幣政策需兼顧債市穩定性?？偭抗ぞ唠m能增加市場(chǎng)流動(dòng)性，但也可能引發(fā)債市期限利差過(guò)度壓縮，導致長(cháng)端收益率脫離基本面。而結構性工具對債市的擾動(dòng)明顯較小，既能滿(mǎn)足重點(diǎn)領(lǐng)域融資需求，又能避免過(guò)量流動(dòng)性涌入債市，有利于長(cháng)期國債等券種的收益率保持在合理區間，為利率市場(chǎng)化改革創(chuàng )造穩定環(huán)境。

    需要說(shuō)明的是，在現階段用好結構性貨幣政策工具，并非否定總量貨幣政策工具的重要性，而是強調在總量工具推出時(shí)機不成熟時(shí)，用好結構性工具將對多領(lǐng)域產(chǎn)生積極影響。筆者也相信，未來(lái)監管部門(mén)對兩類(lèi)貨幣政策工具的靈活運用，將持續推動(dòng)我國宏觀(guān)經(jīng)濟向好發(fā)展。