深交所投教丨投資進(jìn)階：債券投資策略及信用分析

    編者按：

    當前，我國交易所債券市場(chǎng)創(chuàng )新產(chǎn)品不斷涌現，市場(chǎng)交投愈加活躍，對外開(kāi)放程度穩步提升。為更好滿(mǎn)足新入市及潛在投資者需求，幫助投資者做好債券投資“入門(mén)功課”，系統了解債券投資知識，深交所投教中心特別推出了《投資者入市手冊（債券篇）》，并在此基礎上精編為“債券入門(mén)300問(wèn)”系列文章。本篇為第七篇，介紹債券投資策略及信用分析，一起來(lái)看看吧。

    1.什么是配置型投資策略？

    配置型投資策略是一種不依賴(lài)于市場(chǎng)變化而保持固定收益的投資方法，其做法是買(mǎi)入債券并持有至到期，以獲得債券利息收入和到期收回本金。因此，配置型投資策略也常常被稱(chēng)作保守型投資策略。采用配置型投資策略需根據投資者資金的使用狀況來(lái)選擇適當期限的債券。一般情況下，期限越長(cháng)的債券，其收益率也往往越高。但期限越長(cháng)對投資資金鎖定的要求也越高，該種策略在收益率高點(diǎn)擇時(shí)買(mǎi)入并且選擇沒(méi)有或者很小信用風(fēng)險的債券品種尤為關(guān)鍵，機構的選擇品種多為利率債和高等級信用債。

    2.什么是交易型投資策略？

    交易型投資策略是指投資者通過(guò)主動(dòng)預測債券收益率的變化，預測出債券價(jià)格的變化方向和幅度，通過(guò)在二級市場(chǎng)上買(mǎi)賣(mài)債券獲取差價(jià)收益。因此，交易型投資策略也常常被稱(chēng)作積極型投資策略。當市場(chǎng)利率上行時(shí)，債券的價(jià)格通常會(huì )下跌。這種方法要求投資者具有豐富的投資知識及市場(chǎng)操作經(jīng)驗，并且要支付相對較多的交易成本。如果對市場(chǎng)的走勢預測正確，此策略下投資者除了票息收入還可以獲得資本利得的回報。

    3.什么是信用風(fēng)險？

    狹義的信用風(fēng)險又叫違約風(fēng)險，是指債券發(fā)行人未按照契約的規定支付債券的本金和利息，給債券投資者帶來(lái)?yè)p失的可能性。廣義的信用風(fēng)險除違約之外，還包括由發(fā)行主體信用資質(zhì)的改變導致的信用債價(jià)格的變化。

    4.什么是債券的信用分析？

    債券的信用分析指通過(guò)分析債務(wù)人的現金流充沛程度和穩定性，評估債務(wù)人的償債能力，以期盡量規避由于信用風(fēng)險導致的投資損失。

    5.信用分析的基本框架是怎樣的？

    信用分析需要采用定性分析和定量分析相結合。定性分析包括外部宏觀(guān)環(huán)境分析、行業(yè)狀況分析、與信用主體的競爭地位分析和管理戰略分析，以及股東背景、公司治理等層面的分析。定量分析包括對債務(wù)人盈利能力、現金獲取能力、償債能力和資本結構等的分析。

    6.如何進(jìn)行信用分析中的定性分析？

    對債券投資主體的信用狀況進(jìn)行定性分析包括宏觀(guān)環(huán)境分析、行業(yè)狀況分析、競爭地位分析、股東背景分析、公司治理分析和管理戰略分析等六個(gè)部分。

    宏觀(guān)環(huán)境：關(guān)注宏觀(guān)經(jīng)濟狀況和經(jīng)濟增長(cháng)速度、當前所處的經(jīng)濟周期、宏觀(guān)經(jīng)濟政策和法律制度。宏觀(guān)經(jīng)濟周期與債券市場(chǎng)違約率存在很強的負相關(guān)關(guān)系，在經(jīng)濟下行時(shí)，企業(yè)的信用狀況會(huì )惡化，企業(yè)所發(fā)債券的違約率會(huì )上升。

    行業(yè)狀況：關(guān)注發(fā)行主體所處行業(yè)的景氣度與發(fā)展趨勢，關(guān)注行業(yè)周期、產(chǎn)品生命周期和行業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的地位。如果一個(gè)行業(yè)出現產(chǎn)能顯著(zhù)過(guò)剩等趨勢性惡化且短期內難以扭轉，則即使行業(yè)內最好的企業(yè)信用狀況也存在惡化的可能。

    競爭地位：關(guān)注企業(yè)在市場(chǎng)中的地位、企業(yè)的關(guān)鍵競爭優(yōu)勢、市場(chǎng)占有率等。企業(yè)在行業(yè)中越處于相對有利的競爭地位時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)的穩健性往往越能得以保障。

    股東背景：根據控股股東背景，可以將信用主體劃分為中央國有企業(yè)、地方國有企業(yè)以及民營(yíng)企業(yè)等。

    公司治理：公司治理主要涉及到企業(yè)各相關(guān)利益主體之間的責、權、利的劃分與相互的制衡。公司治理風(fēng)險主要包括股權之爭、大股東掏空、管理層激進(jìn)等方面：（1）實(shí)際控制權之爭，侵害債權人和中小股東利益的同時(shí)，也會(huì )加劇信用風(fēng)險。（2）控股股東利用絕對控股地位，采用不合法手段，轉移下屬公司資源，侵占中小股東及債權人利益。融資主體被大股東掏空后往往會(huì )成為空殼，債權人的利益難以保障，極有可能引發(fā)債務(wù)違約。（3）公司管理層風(fēng)格過(guò)于激進(jìn)，有可能導致企業(yè)無(wú)法承擔陡增的債務(wù)負擔，導致基本面惡化，并最終引發(fā)違約。

    管理戰略：對公司的經(jīng)營(yíng)目標、管理風(fēng)格、財務(wù)政策和融資戰略等進(jìn)行分析。穩健的經(jīng)營(yíng)管理戰略有助于增強公司的穩定性。

    7.如何進(jìn)行信用分析中的定量分析？

    對債券投資主體的信用狀況進(jìn)行定量分析包括盈利能力分析、現金獲取能力分析、償債能力分析和資本結構分析等四個(gè)部分。

    （1）盈利能力：雄厚的獲利能力是現金產(chǎn)生能力的基礎，也是企業(yè)償還債務(wù)的保障。衡量公司盈利能力的指標包括：①主營(yíng)業(yè)務(wù)收入及增長(cháng)率；②主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤率；③資產(chǎn)收益率（ROA）=凈利潤/平均總資產(chǎn)；④凈資產(chǎn)收益率（ROE）=凈利潤/平均凈資產(chǎn)；⑤營(yíng)業(yè)利潤率；⑥凈利率及增長(cháng)率等。

    （2）現金獲取能力：由于企業(yè)必須用現金而不是賬面盈利來(lái)償還債務(wù)，因此現金流分析是信用分析的基礎，需考察現金流規模、構成、變化及其穩定性?？疾炱髽I(yè)現金獲取能力的指標包括：①經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流及增長(cháng)率；②投資活動(dòng)現金流；③自由現金流、籌資現金流；④現金收入比=銷(xiāo)售商品、提供勞務(wù)收到的現金/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入凈額；⑤應收賬款周轉率=主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/平均應收賬款余額；⑥存貨周轉率=主營(yíng)業(yè)務(wù)成本/平均存貨余額等。

    （3）償債能力：衡量企業(yè)償債能力的核心是衡量企業(yè)可支配資金與需償付債務(wù)的對比關(guān)系。衡量企業(yè)償債能力的指標包括：①經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流/總債務(wù)；②到期債務(wù)償付比率=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流/（現金利息支出+本期到期的本金）；③利率覆蓋倍數=EBITDA/利息支出；④貨幣資金/短期債務(wù)；⑤流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負債；⑥速動(dòng)比率=（流動(dòng)資產(chǎn)-存貨）/流動(dòng)負債。

    （4）資本結構：資本結構衡量的是公司的財務(wù)杠桿和舉債程度，公司的財務(wù)杠桿越高，則面臨的償債壓力越大。衡量公司資本結構的指標有：①資產(chǎn)負債率=總負債/總資產(chǎn)；②短期債務(wù)比率=短期債務(wù)/總負債；③總債務(wù)資本比=總債務(wù)/（總債務(wù)+所有者權益）；④長(cháng)期債務(wù)資本比=長(cháng)期債務(wù)/（長(cháng)期債務(wù)+所有者權益）。

    （免責聲明：本文僅為投資者教育之目的而發(fā)布，不構成投資建議。投資者據此操作，風(fēng)險自擔。深圳證券交易所力求本文所涉信息準確可靠，但并不對其準確性、完整性和及時(shí)性做出任何保證，對因使用本文引發(fā)的損失不承擔責任）

（編輯 張明富）