對“中特估”的三個(gè)誤解

    自去年11月份監管層提出“構建具有中國特色的估值體系”以來(lái)，二級市場(chǎng)對于中國特色估值體系（下文簡(jiǎn)稱(chēng)“中特估”）概念股的追逐此起彼伏。其中，既有對特定上市公司價(jià)值的再挖掘和再評估，也有跟風(fēng)式的短期炒作。而人們對于“具有中國特色的估值體系”也有不同理解，其中，存在三種誤解：

    第一種誤解是，搞“中特估”，就是把大型國有控股上市公司的估值拉起來(lái)。這種誤解的思想根源在于，把“構建具有中國特色的估值體系”完全功利化了。

    顯而易見(jiàn)，確有一部分國有控股上市公司（包括國有上市銀行）的估值存在低估情形。改變其低估值狀況，發(fā)揮其價(jià)值投資引領(lǐng)功能，是十分必要的。但并非每一家“中字頭”上市公司的市值都是被低估的，每家公司因基本面不同而呈現不同的市值偏離度；并且，即使是同一家公司，在不同經(jīng)營(yíng)階段也會(huì )呈現不同的估值策略。

    在“中特估”框架中，當然包含國有控股公司合理估值問(wèn)題，但“中特估”不等于對所有“中字頭”公司一概而論，更不等于“打總”拉抬股價(jià)。“中特估”不是專(zhuān)指“中字頭”公司估值，而是涵蓋所有上市公司，既包括國有控股公司，也包括民營(yíng)資本控股公司等。任何一家公司，不管股權結構如何，其股價(jià)都要服從于基本面價(jià)值；而基本面價(jià)值的核心是行業(yè)競爭力和利潤成長(cháng)性。

    第二種誤解是，“中特估”缺乏理論基礎和市場(chǎng)基礎。持這種看法的人認為，既然上市公司基本面決定估值和股價(jià)，那么，就沒(méi)有必要講中國特色。他們還認為，美國華爾街是全球資本市場(chǎng)超級老大，擁有英特爾、蘋(píng)果、特斯拉等代表新經(jīng)濟和高科技前景的企業(yè)，中國只要跟隨就行了。

    持這種看法的人，犯了一個(gè)根本性錯誤，即任何一國的資本市場(chǎng)，無(wú)論如何開(kāi)放，其實(shí)都是在一個(gè)特定的經(jīng)濟社會(huì )環(huán)境下，在一組特定的供求關(guān)系中運行的。中美社會(huì )制度不同，經(jīng)濟發(fā)展階段也不同，股市內部供求關(guān)系各有特點(diǎn)，那么，影響股市估值的主要因素、估值路徑、估值結果也必然有所不同。“中特估”是在認同并遵循一般股市規律的基礎上，對中國股市各要素進(jìn)行結構性、綜合性、實(shí)踐性評估的一種機制。

    中國已是世界第二大經(jīng)濟體，本土上市公司中有一批具有國際競爭力的企業(yè)，還有大量屬于國內產(chǎn)業(yè)龍頭的企業(yè)。這些上市公司深耕本土市場(chǎng)、服務(wù)本土市場(chǎng)，既從本土市場(chǎng)獲得收益，也承擔著(zhù)維護產(chǎn)業(yè)鏈、供應鏈穩定運行的職能。簡(jiǎn)單套用美國同類(lèi)公司的估值方法，是不能充分反映中國企業(yè)和中國市場(chǎng)實(shí)際情況的。

    就拿英特爾、蘋(píng)果等美國大型企業(yè)來(lái)說(shuō)，它們可以便捷地在全球范圍內獲取資源、贏(yíng)得利潤，其背后不僅是科技能力和管理能力，還有其依托的經(jīng)濟霸權。中國缺少英特爾、蘋(píng)果這樣的企業(yè)，是經(jīng)濟發(fā)展階段使然，我們不能因此而放棄構建獨立的估值體系。未來(lái)，中國企業(yè)不僅要在技術(shù)上、管理上提升水平，還要努力爭取在全球范圍公平發(fā)展的權益，并擴大這種權益。

    所以，立足中國經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展新階段，根據本土市場(chǎng)實(shí)際情況，構建務(wù)實(shí)、科學(xué)的上市公司和全市場(chǎng)估值體系，是十分必要的，不是可有可無(wú)的。

    第三種誤解是，“中特估”只強調中國市場(chǎng)和中國企業(yè)的獨有優(yōu)勢，不考慮或者少考慮中國企業(yè)在全球市場(chǎng)的定位，很可能與全球估值體系相悖。

    持這種看法的人，顯然低估了中國開(kāi)放發(fā)展的決心和信念。“建設中國特色現代資本市場(chǎng)”“構建具有中國特色的估值體系”，不是搞孤芳自賞，而是將內外因素、內外市場(chǎng)、內外資源統籌起來(lái)，科學(xué)合理地評估中國市場(chǎng)、中國公司的投資價(jià)值，實(shí)現資本與實(shí)體企業(yè)、資本與科技創(chuàng )新、資本與風(fēng)險管理相互統一，在開(kāi)放狀態(tài)下、以開(kāi)放心態(tài)實(shí)現價(jià)值投資目標。

    事實(shí)上，在中國本土運營(yíng)的企業(yè)，不管它現在和未來(lái)要不要向全球市場(chǎng)拓展，其市場(chǎng)估值都應該放在全球視野下考慮。一個(gè)質(zhì)地優(yōu)良的公司，不管它在哪里經(jīng)營(yíng)，只要實(shí)體過(guò)硬、市場(chǎng)過(guò)硬、品牌過(guò)硬，都可以實(shí)現全球性投資配置，而不是相反。

    我們倡導的“中特估”，不是為了強調中國市場(chǎng)的特殊性，而是將中國市場(chǎng)特殊性與全球市場(chǎng)的共性統一考慮。“中特估”的本質(zhì)是支撐價(jià)值投資、理性投資、長(cháng)期投資的科學(xué)估值體系，其底層邏輯是開(kāi)放型世界經(jīng)濟與中國特色社會(huì )主義市場(chǎng)經(jīng)濟相互統一、相互促動(dòng)。

    當前，中國資本市場(chǎng)是缺乏長(cháng)期主義的，一些機構投資者甚至包括個(gè)別大型機構投資者，缺乏對核心資產(chǎn)、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、有競爭力資產(chǎn)價(jià)值的認知；而復制華爾街投資邏輯的做法比較普遍。把華爾街業(yè)已形成的投資邏輯挪移到中國市場(chǎng)來(lái)，一是顯得時(shí)髦，容易引發(fā)跟隨效應；二是可以省去大量研發(fā)成本；三是可以逃避責任。如果聽(tīng)任這種做法持續下去，將給中國市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展造成不可彌補的損傷。一個(gè)沒(méi)有獨立定價(jià)體系、獨立估值體系的市場(chǎng)，不可能留住長(cháng)期資金，不可能壯大優(yōu)質(zhì)資本規模。

    我們要下一番苦功夫，加快構建起具有中國特色、開(kāi)放包容、科學(xué)合理的資本市場(chǎng)估值體系，從制度上鼓勵長(cháng)線(xiàn)投資、匯聚創(chuàng )新資本，引領(lǐng)優(yōu)質(zhì)資本向優(yōu)勢企業(yè)聚集。要加強機構投資者隊伍建設，完善大型投資機構的公司治理、信用評價(jià)、外部監督、執法懲戒等運行機制，讓主流機構在證券定價(jià)上擔當起定盤(pán)星、壓艙石、領(lǐng)航者的角色。