券商板塊盈利與估值再現“剪刀差” 估值修復空間還有多大

    李文

    券商上半年業(yè)績(jì)喜報頻傳。目前，已有9家A股上市券商發(fā)布業(yè)績(jì)預告或快報，預計業(yè)績(jì)全部實(shí)現增長(cháng)。截至目前，凈利潤同比漲幅最高的券商預計達164%，還有一家業(yè)績(jì)扭虧為盈。據國泰君安預計，今年上半年，43家上市券商調整后營(yíng)收同比增長(cháng)22%，歸母凈利潤同比增長(cháng)28%。

    雖然業(yè)績(jì)明顯改善，但券商板塊的業(yè)績(jì)和估值之間仍存在“剪刀差”。從市場(chǎng)表現來(lái)看，今年上半年，券商股最高漲幅為24.97%，41家上市券商年內平均漲幅3.49%（剔除兩家新上市券商）。截至7月13日收盤(pán)，券商板塊平均市凈率為1.48倍，低于2016年以來(lái)券商板塊平均市凈率的1.62倍。年內券商板塊估值雖有修復，但仍處于2016年以來(lái)的相對低位。

    在券商板塊盈利和估值錯配的背景下，估值修復空間是否還值得期待？

    筆者認為，在上市券商整體經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)回暖的預期下，券商板塊估值有望修復，但這個(gè)過(guò)程不會(huì )一蹴而就。大型券商依舊是穩健配置券商板塊的首選，而部分特色化、成長(cháng)型券商則估值彈性更大。

    目前43家上市券商中大部分為國企，央企、地方國企分別為10家、22家，合計占比74.42%，其中不乏大型券商。從業(yè)務(wù)角度看，大型券商普遍綜合實(shí)力更強、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟的質(zhì)效更高，在業(yè)績(jì)穩定性、抗周期能力以及各項業(yè)務(wù)開(kāi)展的廣度、深度等方面更具備競爭力。

    走差異化發(fā)展路線(xiàn)的中小特色券商則更具備估值彈性，這在業(yè)績(jì)上也有所體現。比如今年上半年，自營(yíng)業(yè)務(wù)成為大部分券商業(yè)績(jì)的主要支撐，投行業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)也為部分券商業(yè)績(jì)“增色”。當前，券商自營(yíng)業(yè)務(wù)正在向非方向性轉型，探索開(kāi)展資本中介型交易業(yè)務(wù)和量化策略等中性投資業(yè)務(wù)。在業(yè)務(wù)轉型的背景下，今年一季度，自營(yíng)業(yè)務(wù)收入實(shí)現扭虧的大多數是中小特色券商，這類(lèi)券商轉型迅速，基本面改善幅度顯著(zhù)，業(yè)績(jì)彈性更足，更容易在市場(chǎng)情緒升溫時(shí)受到資金關(guān)注。此外，在行業(yè)競爭中，投行業(yè)務(wù)、資管業(yè)務(wù)、財富管理業(yè)務(wù)更能體現差異化優(yōu)勢，相關(guān)券商估值修復值得關(guān)注。

    在券商股估值修復的過(guò)程中，短期由市場(chǎng)流動(dòng)性和風(fēng)險偏好主導，長(cháng)期而言，競爭格局、資本效率、成本管控等因素都會(huì )對估值的提升產(chǎn)生影響。在全面注冊制以及差異化監管的背景下，行業(yè)格局將會(huì )持續優(yōu)化，大型券商及專(zhuān)業(yè)能力突出的特色券商盈利水平將會(huì )更加穩定，其估值修復空間也有望提升。