金融深一度 | 亮劍公募基金“風(fēng)格漂移”

    本報記者吳珊 昌校宇

    我國公募基金行業(yè)近期迎來(lái)歷史性時(shí)刻，總規模首次突破33萬(wàn)億元。在規模持續擴張的同時(shí)，如何提升投資者獲得感、構建“回報增—資金進(jìn)—市場(chǎng)穩”的良性循環(huán)，成為推動(dòng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵所在。

    當前，基金行業(yè)存在的“風(fēng)格漂移”問(wèn)題直接影響投資者體驗和權益保護，部分產(chǎn)品雖表面遵循基金合同約定，但實(shí)際投資方向與產(chǎn)品名稱(chēng)、投資者理解之間存在較大偏離，這一現象在A(yíng)股市場(chǎng)波動(dòng)加劇的環(huán)境下更凸顯規范治理的緊迫性。

    為促使行業(yè)更高質(zhì)量、更可持續性地發(fā)展，中國證監會(huì )于2025年5月7日發(fā)布《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《方案》），通過(guò)25項系統性改革舉措，著(zhù)力推動(dòng)行業(yè)從“重規模”向“重回報”轉型。

    目前，在政策引領(lǐng)下，市場(chǎng)各方正形成協(xié)同效應，一系列積極變化在悄然發(fā)生……

    投資者遇“盲盒”基金

    “基金的實(shí)際投資必須與合同約定‘嚴絲合縫’。”一位有過(guò)“踩坑”經(jīng)歷的基民高女士向《證券日報》記者反映了她的投資困擾，“當我們買(mǎi)的基金和宣傳的不符時(shí)，投資就像開(kāi)盲盒、碰運氣，資產(chǎn)配置計劃也會(huì )被打亂。”這番訴求道出了不少投資者的共同心聲。

    針對這一市場(chǎng)痛點(diǎn)，中國證監會(huì )主席吳清在5月7日國新辦舉行的新聞發(fā)布會(huì )上表示，要求為每只基金產(chǎn)品設定清晰的業(yè)績(jì)比較基準，作為衡量產(chǎn)品真實(shí)業(yè)績(jì)的“尺子”，避免產(chǎn)品投資行為偏離名稱(chēng)和定位，盡量確保投資者所見(jiàn)即所得。同時(shí)，圍繞鍛造長(cháng)期投資的長(cháng)板，建立健全監管部門(mén)、自律組織、評價(jià)機構、公司自身等全方位激勵約束機制，督導基金公司全面實(shí)施長(cháng)周期考核，明確三年以上考核權重不低于80%，減少基金經(jīng)理“追漲殺跌”現象，提高產(chǎn)品長(cháng)期收益。

    對于基金“風(fēng)格漂移”這一現象，國浩律師（上海）事務(wù)所合伙人周蕾對《證券日報》記者表示：“根據《公開(kāi)募集證券投資基金運作管理辦法》第三十一條規定，‘基金名稱(chēng)顯示投資方向的，應當有百分之八十以上的非現金基金資產(chǎn)屬于投資方向確定的內容’。但在實(shí)際操作中，部分基金的投資方向、投資組合特征或風(fēng)格等與基金合同、招募說(shuō)明書(shū)中的約定存在一定偏差，這種情況就是典型的‘風(fēng)格漂移’。”

    上海證券基金評價(jià)研究中心負責人趙威表示，除了實(shí)際投資與合同約定不符，投資風(fēng)格頻繁切換，以及投資方向與大眾常規理解的基金名稱(chēng)所代表的投資范圍存在明顯差異，都應被視為基金“風(fēng)格漂移”的表現。

    不過(guò)，上述問(wèn)題的認定存在一定復雜性。趙威舉例說(shuō)明：“例如，某只冠以‘互聯(lián)網(wǎng)’之名的基金重倉智能汽車(chē)股，基金公司可能以‘車(chē)聯(lián)網(wǎng)’概念來(lái)解釋其合規性，但從多數投資者認知來(lái)看，汽車(chē)和互聯(lián)網(wǎng)分屬兩個(gè)不同行業(yè)。這種專(zhuān)業(yè)解釋與大眾普遍理解存在明顯差距。”

    記者調查發(fā)現，基金“名不副實(shí)”的情況在市場(chǎng)上并不鮮見(jiàn)。例如，有名稱(chēng)包含“低碳”的基金，在合同內的相關(guān)描述中“大開(kāi)敞口”，界定低碳泛指提倡、從事或受益于綠色消費的公司，且由于轉型升級所涉行業(yè)仍會(huì )外延，今年一季度該產(chǎn)品重倉股橫跨白酒、銀行、黃金等多個(gè)與環(huán)保關(guān)聯(lián)度不高的行業(yè)。此外，還有某只打著(zhù)“智能”旗號的基金，在投資目標中提到“重點(diǎn)投資在未來(lái)經(jīng)濟發(fā)展中提供智能化生產(chǎn)、設計與服務(wù)的企業(yè)”，今年一季度其前十大重倉股中有9只是銀行股，1只是保險股。這些產(chǎn)品雖然在合同條款中留有解釋空間，但與投資者的正常預期嚴重不符。

    《方案》提出，“強化業(yè)績(jì)比較基準的約束作用。制定公募基金業(yè)績(jì)比較基準監管指引，明確基金產(chǎn)品業(yè)績(jì)比較基準的設定、修改、披露、持續評估及糾偏機制，對基金公司選用業(yè)績(jì)比較基準的行為實(shí)施嚴格監管，切實(shí)發(fā)揮其確定產(chǎn)品定位、明晰投資策略、表征投資風(fēng)格、衡量產(chǎn)品業(yè)績(jì)、約束投資行為的作用”。

    業(yè)內人士表示，這就像為基金投資鋪設了“軌道”，既明確了發(fā)展方向，又劃定了行為邊界，有望從根本上解決“盲盒基金”的亂象。

    基金“風(fēng)格漂移”成因復雜

    基金“風(fēng)格漂移”現象背后的成因錯綜復雜，市場(chǎng)各方對此有著(zhù)不同角度的說(shuō)法。

    華北地區某中型公募機構產(chǎn)品部人員向《證券日報》記者透露，市場(chǎng)環(huán)境變化和基金經(jīng)理個(gè)人能力是主要誘因。“當市場(chǎng)風(fēng)格劇烈轉換時(shí)，面對熱門(mén)賽道‘扶搖直上’但原有持倉賽道‘跌跌不休’的壓力，部分基金經(jīng)理難免會(huì )選擇調整投資風(fēng)向。此外，有些經(jīng)驗尚淺的基金經(jīng)理容易跟風(fēng)抱團，導致投資風(fēng)格飄忽不定；還有些基金經(jīng)理為吸引客戶(hù)，在產(chǎn)品命名時(shí)刻意蹭熱點(diǎn)，但實(shí)際投資方向卻與名稱(chēng)相去甚遠。”

    也有基金經(jīng)理表示：“銷(xiāo)售渠道和投資者對業(yè)績(jì)的強烈訴求，可能會(huì )導致基金經(jīng)理為了應對短期考核、排名競爭及贖回壓力，不得不追逐短期高收益，從而改變原有投資風(fēng)格。另外，基金中途‘換將’，也可能出現因投資理念不同引發(fā)風(fēng)格變化。”

    在趙威看來(lái)，此前行業(yè)對業(yè)績(jì)比較基準的不重視也是造成投資“言行不一”的主因。過(guò)去一些名稱(chēng)中有明顯主題投資傾向的產(chǎn)品，將業(yè)績(jì)比較基準中的股票指數設定為寬基指數而非行業(yè)主題指數，如名稱(chēng)中有“科技”“互聯(lián)網(wǎng)”等主題詞的基金，其業(yè)績(jì)比較基準為滬深300指數或中證800指數等。由于寬基指數的變動(dòng)無(wú)法準確代表主題行業(yè)的真實(shí)變動(dòng)，通過(guò)計算基金凈值與其業(yè)績(jì)比較基準的相關(guān)系數就無(wú)法準確衡量基金是否偏離約定風(fēng)格。

    業(yè)內人士普遍認為，無(wú)論是基于主動(dòng)選擇還是被動(dòng)調整，基金“風(fēng)格漂移”均不利于行業(yè)穩定及高質(zhì)量發(fā)展。

    某第三方基金評價(jià)機構人士表示，這種行為不僅有違契約精神，更破壞了市場(chǎng)公平。即使以投資者利益最大化為由，也難以自圓其說(shuō)。加之風(fēng)格轉換的成敗短期內無(wú)法驗證，且在此過(guò)程中可能已損害部分持有人權益，最終將動(dòng)搖投資者對整個(gè)行業(yè)的信任。

    另有業(yè)內人士建議，在市場(chǎng)板塊快速輪動(dòng)時(shí)，基金公司若需調整投資范圍等，應向監管部門(mén)上報產(chǎn)品轉型申請，或更名、或召開(kāi)持有人大會(huì )修改基金合同，而非直接“風(fēng)格漂移”。

    偏離度指標或推出

    事實(shí)上，監管部門(mén)、基金公司等市場(chǎng)各方，已持續通過(guò)制度約束和市場(chǎng)自律為基金投資行為“立規矩”。

    在監管層面，2022年4月份，中國證監會(huì )發(fā)布的《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見(jiàn)》要求，“引導基金管理人堅持長(cháng)期投資、價(jià)值投資理念，采取有效監管措施限制‘風(fēng)格漂移’‘高換手率’等博取短線(xiàn)交易收益的行為。”此次《方案》針對基金“風(fēng)格漂移”“貨不對版”等問(wèn)題，進(jìn)一步明確強化業(yè)績(jì)比較基準約束力、推行長(cháng)周期考核等措施。

    天相投顧基金評價(jià)中心相關(guān)負責人表示，這一系列改革將推動(dòng)基金公司從根本上轉變經(jīng)營(yíng)理念，從短期業(yè)績(jì)追逐轉向長(cháng)期價(jià)值創(chuàng )造，真正回歸本源。未來(lái)監管部門(mén)可能會(huì )推出“風(fēng)格偏離度”計算公式或指標的設計指引，持倉偏離度、行業(yè)相關(guān)性系數、風(fēng)格因子暴露度及跟蹤誤差等一些關(guān)鍵指標或納入其中，在確保市場(chǎng)活力的同時(shí)，加強對非約定行業(yè)配置、市值風(fēng)格偏離等的量化監控。此外，要徹底根治基金“風(fēng)格漂移”問(wèn)題，還需建立科學(xué)投資的行業(yè)文化，并加強投資者教育。

    在市場(chǎng)實(shí)踐層面，公募機構不斷完善內控機制。一位中型公募機構前臺崗位人員向《證券日報》記者透露：“多數基金公司已建立全鏈條內控管理制度及風(fēng)控合規體系嚴控產(chǎn)品‘風(fēng)格漂移’，股票入庫也需逐級履行審批程序。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，若投資標的不符合基金合同約定，風(fēng)控部門(mén)會(huì )出具意見(jiàn)，合規部門(mén)會(huì )監督調整，未經(jīng)審批的股票無(wú)法入庫及下單購買(mǎi)。”

    在相關(guān)細則尚未正式出臺的背景下，5月9日以來(lái)，部分公募機構已主動(dòng)調整旗下產(chǎn)品的業(yè)績(jì)比較基準設置，彰顯機構責任。

    趙威表示，調整主要體現在三個(gè)方面：一是業(yè)績(jì)比較基準設定精細化，包括對股票、債券、可轉債、存款等大類(lèi)資產(chǎn)指數進(jìn)一步細化。例如有基金將基準中的全市場(chǎng)綜合債券指數調整為1年期以下短久期債券指數，提升基準的代表性與可比性。二是業(yè)績(jì)比較基準構成更貼合產(chǎn)品定位。如對可投資港股的基金，在基準中新增香港股票指數等，以匹配產(chǎn)品實(shí)際的投資重心。三是更真實(shí)地反映基金流動(dòng)性管理與風(fēng)險控制策略。部分產(chǎn)品將活期或定期存款利率納入業(yè)績(jì)比較基準，從而增強基準與實(shí)際資產(chǎn)配置之間的一致性。

    某小型公募機構內部人員向記者分享了公司的具體實(shí)踐：“公司投研團隊近期聯(lián)合產(chǎn)品、風(fēng)控等部門(mén)，圍繞存量產(chǎn)品的業(yè)績(jì)比較基準進(jìn)行研究論證，優(yōu)化投研框架，預建‘可適配’的評價(jià)體系，確保未來(lái)與業(yè)績(jì)比較基準細則銜接時(shí)無(wú)縫過(guò)渡。”

    具體來(lái)看，其一，調研全行業(yè)同類(lèi)型基金的業(yè)績(jì)比較基準設置狀況，為自身產(chǎn)品優(yōu)化提供參考依據；其二，系統梳理權益類(lèi)基金的業(yè)績(jì)比較基準，深入分析公司旗下產(chǎn)品股票庫與業(yè)績(jì)比較基準相關(guān)成份股之間的偏離度、權重差異等，以及權益產(chǎn)品與業(yè)績(jì)比較基準的跟蹤誤差等。“目前，公司權益團隊正根據《方案》要求，重新審視各產(chǎn)品的長(cháng)期投資定位，并據此為每只產(chǎn)品調整確定更符合長(cháng)期價(jià)值投資理念的業(yè)績(jì)比較基準。此外，基于對國內主動(dòng)權益基金的分析，8%的權益產(chǎn)品與業(yè)績(jì)比較基準的跟蹤誤差可能是一個(gè)較有效的控制指標，或作為公司后續優(yōu)化風(fēng)控指標的參考。”上述內部人員如是說(shuō)。

    天相投顧基金評價(jià)中心相關(guān)負責人建議，基金公司可通過(guò)風(fēng)格因子分析、行業(yè)暴露監控、實(shí)時(shí)偏離預警及定期歸因分析等手段，更好地控制基金“風(fēng)格漂移”風(fēng)險。

    投資者權益受損可依法索賠

    對于投資者如何識別和應對基金“風(fēng)格漂移”問(wèn)題，多位專(zhuān)業(yè)人士從不同維度給出具體建議。

    在識別方法上，趙威建議投資者可通過(guò)量化指標進(jìn)行評估：一方面，通過(guò)計算一段時(shí)間內（如近1年至3年）基金凈值與業(yè)績(jì)比較基準的波動(dòng)相關(guān)系數進(jìn)行初步篩選，對于日頻數據相關(guān)性較低的產(chǎn)品，可再結合持倉情況來(lái)輔助判斷。另一方面，對于本身沒(méi)有明確約定投資方向和風(fēng)格的基金，可通過(guò)統計其一段時(shí)間內的持倉集中度，觀(guān)察是否存在持續超配某個(gè)行業(yè)或風(fēng)格的現象（例如統計產(chǎn)品連續3年每季度對某個(gè)行業(yè)或風(fēng)格股票的持倉是否持續超過(guò)50%甚至更高）。

    周蕾則提示，投資者應特別關(guān)注基金前十大重倉股的行業(yè)分布與主題賽道，通過(guò)對比產(chǎn)品定位與實(shí)際資金流向，判斷是否存在“風(fēng)格漂移”。

    當投資者遭遇基金“風(fēng)格漂移”該如何維權？

    天相投顧基金評價(jià)中心相關(guān)負責人表示，投資者可依據《中華人民共和國證券投資基金法》等法律法規，通過(guò)仲裁、調解或訴訟等方式追究基金管理人責任。舉證需對比合同條款、定期報告持倉及銷(xiāo)售材料承諾。

    關(guān)于責任認定，對于實(shí)際投資明顯違反基金合同約定和監管規則要求的基金，周蕾認為：“從合同層面，基金管理人可能因違反基金合同的約定而被投資人追賠；從監管層面，基金管理人可能因違反《公開(kāi)募集證券投資基金運作管理辦法》中規定的‘基金名稱(chēng)顯示投資方向的，應當有百分之八十以上的非現金基金資產(chǎn)屬于投資方向確定的內容’，以及基金管理人運用基金財產(chǎn)進(jìn)行證券投資，不得有‘違反基金合同關(guān)于投資范圍、投資策略和投資比例等約定’等情形而受到監管機構的追責。”

    周蕾進(jìn)一步表示：“基金管理人、基金銷(xiāo)售機構在推介基金產(chǎn)品過(guò)程中，未恰當履行投資者適當性義務(wù)；基金托管人存在對于基金產(chǎn)品投資風(fēng)格監督履職不充分的情形，投資者也可同步要求基金管理人、基金銷(xiāo)售機構、基金托管人承擔賠償責任。”

    “賠償責任的認定需考量基金偏離程度。”某頭部私募機構合規部負責人認為，如果投資標的超出合同約定范圍，則是比較嚴重的偏離，對于超范圍部分給投資者造成的損失，基金管理人要承擔賠償責任。

    可以預見(jiàn)，在政策引領(lǐng)和市場(chǎng)自律的雙輪驅動(dòng)下，一個(gè)運作更規范、信息披露更透明、真正踐行“投資者利益優(yōu)先”理念的公募基金新時(shí)代正在加速成形。這不僅促使33萬(wàn)億元乃至更多的資金得到有效配置，還將推動(dòng)“受人之托、代客理財”的資管本源回歸，為中國資本市場(chǎng)行穩致遠注入持久動(dòng)力。