美股或迎15年最大改革 網(wǎng)絡(luò )券商零傭金模式料生變

    日前，美國證監會(huì )公布了一項美股交易規則改革計劃，旨在促進(jìn)一些免傭金券商以及做市商在處理交易指令方面的相互競爭，以確保散戶(hù)投資者獲得最佳交易價(jià)格。

    這被華爾街看作是“美國股市近15年來(lái)最大的改革”，最早將在今年秋天公布正式提案，或將顛覆羅賓俠（Robinhood）等零傭金券商賴(lài)以生存的“訂單流支付”（PFOF）商業(yè)模式。

    上周，Robinhood股價(jià)下跌近15%，前一周則下跌超11%。

    美股擬修改

    做市商交易規則

    據外媒報道，美國證監會(huì )主席加里·根斯勒近日表示，當前批發(fā)商、暗池和交易所等市場(chǎng)的不同組成部分之間，并沒(méi)有一個(gè)公平的競爭環(huán)境，他已要求工作人員從全局和跨市場(chǎng)的角度來(lái)權衡改革舉措，從而讓股市對散戶(hù)更加透明和公平。

    新規則將加強不同券商之間的訂單競爭，包括要求券商通過(guò)拍賣(mài)獲得散戶(hù)投資者的買(mǎi)賣(mài)交易單。拍賣(mài)機制意味著(zhù)，不同的公司將為了執行散戶(hù)投資者的交易相互競爭，它將從根本上改變上游做市商的商業(yè)模式。同時(shí)，還將要求券商和市場(chǎng)中心披露更多有關(guān)訂單執行質(zhì)量的數據，這將有利于投資者。

    據根斯勒介紹，他希望要求不同做市商在執行交易時(shí)直接進(jìn)行競爭。這一擬議計劃若順利實(shí)施，意味著(zhù)各大券商以及做市商將為了執行散戶(hù)投資者的交易指令而進(jìn)行競爭，這將從實(shí)質(zhì)上改變上游做市商的商業(yè)模式。

    目前，零售經(jīng)紀公司可以將客戶(hù)訂單直接發(fā)送給批發(fā)經(jīng)紀公司執行，只要該經(jīng)紀公司能夠匹配或優(yōu)于美國交易所的最佳價(jià)格。大型做市商通常會(huì )在最佳價(jià)格的基礎上提高一美分。但這種模式限制了零售訂單的競爭。

    據悉，美國證監會(huì )這項改革的或將在今年秋天公布正式提案，隨后征集公眾意見(jiàn)，最后再由美國證監會(huì )表決是否采用。如果這些計劃得以實(shí)施，將成為美國股市15年來(lái)最大的改革。

    據外媒報道，一旦新規則實(shí)施，將影響Robinhood、嘉信理財、摩根士丹利旗下E*trade等“零傭金”在線(xiàn)券商處理零售交易訂單的方式；同時(shí)城堡證券（CitadelSecurities）、沃途金融（VirtuFinancial）等做市商也將受到影響，這兩家公司處理了全市場(chǎng)超過(guò)70%的散戶(hù)股票訂單。

    “零傭金”模式

    何去何從？

    券商經(jīng)紀業(yè)務(wù)傭金價(jià)格戰歷來(lái)備受關(guān)注。在中國，對所謂“零傭金”的宣傳一直是監管的紅線(xiàn)。中山證券曾在2014年推出“零傭通”，但高調登場(chǎng)后不到48小時(shí)就被監管部門(mén)緊急叫停。據悉，此“零傭通”并非完全免費，還是需要繳納交易所手續費、過(guò)戶(hù)費等規費，中山證券所指的零傭金，僅是指自己不收取交易費用而已。

    在中國證監會(huì )2019年發(fā)布的《證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)管理辦法》征求意見(jiàn)稿中，更是規定，證券公司向投資者收取證券交易傭金不得明顯低于證券經(jīng)紀業(yè)務(wù)服務(wù)成本，不得使用“零傭”、“免費”等用語(yǔ)進(jìn)行虛假宣傳。記者從業(yè)內了解到，盡管低傭攬客現象近年來(lái)仍然存在，證券交易的平均傭金率呈持續下滑態(tài)勢，但根據大多數券商的官方說(shuō)法，萬(wàn)2.5仍然是當前的開(kāi)戶(hù)交易傭金底線(xiàn)。

    而在美國，尤其是2020年以來(lái)，以“散戶(hù)大本營(yíng)”Robinhood為代表的零傭金券商在美股市場(chǎng)上風(fēng)頭無(wú)二。在背后，PFOF模式正是這類(lèi)券商零傭金模式的核心。

    據悉，PFOF模式有著(zhù)約10年歷史，近年來(lái)引起越來(lái)越多的爭議，諸多批評人士認為，這種做法有損投資者利益。去年9月，根斯勒還曾對媒體表示，美國證監會(huì )正在考慮全面禁止PFOF模式，原因是這種做法造成了“固有的利益沖突”。

    事實(shí)上，所謂的“零傭金”，是通過(guò)其他后端模塊來(lái)實(shí)現創(chuàng )收，包括訂單流收入、股票貸款、賬戶(hù)現金余額利息等等，或是通過(guò)做市商制度向做市商或交易所收取傭金。以網(wǎng)絡(luò )券商Robinhood為例，雖然交易對用戶(hù)是免費的，但Robinhood通過(guò)PFOF模式來(lái)獲得收入。在該模式下，券商將散戶(hù)訂單外包給VirtuFinancial和CitadelSecurities等做市商，后者在支付價(jià)格不菲的傭金后，利用散戶(hù)的買(mǎi)賣(mài)價(jià)格差信息獲取利益。

    中泰證券非銀團隊曾在研報中表示，PFOF模式的爭議性在于未給客戶(hù)提供最優(yōu)的報價(jià)，也就是說(shuō)客戶(hù)的成交價(jià)格中隱含了額外的成本，交易并不是真正免費的。由于美股的多平臺同時(shí)競價(jià)，因此將產(chǎn)生價(jià)格差異和遲滯，如果投資人在選擇平臺時(shí)只考慮傭金成本，那么將忽視了價(jià)格的執行和改善。

    據媒體報道，對于大多數經(jīng)紀商來(lái)說(shuō)，PFOF模式只是他們商業(yè)模式中相對較小的一部分，通常不到收入的10%。但對于開(kāi)創(chuàng )了零傭金模式的Robinhood而言，訂單流支付成為最大的收入來(lái)源。記者注意到，Robinhood營(yíng)收中交易收入占比一度高達八成，由于Robinhood對客戶(hù)是零傭金收費，因此交易收入的主要貢獻正式來(lái)自PFOF。

    值得一提的是，美國證監會(huì )于2020年12月對Robinhood實(shí)行了6500萬(wàn)美元的處罰，原因是公司向客戶(hù)隱瞞了從高頻做市商獲取訂單流回扣是公司主要盈利來(lái)源的事實(shí)，在官網(wǎng)渠道誤導性的宣稱(chēng)自己公司的交易質(zhì)量?jì)?yōu)于競爭者。另?yè)绹C監會(huì )的調查，即使考慮免傭因素，由于較低的執行質(zhì)量，Robinhood在2015年至2018年給客戶(hù)帶來(lái)了合計3410萬(wàn)美元的損失。

    有分析人士認為，如果美國證監會(huì )禁止PFOF模式，網(wǎng)紅券商Robinhood的價(jià)值將等于零。