新三板痛點(diǎn)突出 業(yè)界提議“降門(mén)檻 樹(shù)形象”

    證券時(shí)報記者 梁秋燕 鐘恬

    對于經(jīng)歷過(guò)幾年寒冬、幾經(jīng)坎坷的新三板來(lái)說(shuō)，雖然在2020年迎來(lái)了高光時(shí)刻，實(shí)現了關(guān)鍵性、里程碑式的改變。但是新三板的估值和流動(dòng)性弱于A(yíng)股是不爭的事實(shí)，在這一年中，精選層破繭而出但大量破發(fā)，仍有大批優(yōu)質(zhì)公司“轉板”出走，一些以前下大力量進(jìn)行耕耘的券商投行業(yè)務(wù)人士也紛紛撤離，多家公司因做市商不足而轉為集合競價(jià)交易，“新三板沒(méi)有投資價(jià)值、流動(dòng)性不強、融資能力不行”等說(shuō)法仍大行其道。

    這個(gè)市場(chǎng)真的還要繼續“冷”下去嗎？在業(yè)內，有一批專(zhuān)家、學(xué)者長(cháng)期以來(lái)堅定不移地看好新三板、呵護新三板，他們對此開(kāi)出了藥方，探討新三板痛點(diǎn)的解決之道。

    降門(mén)檻是關(guān)鍵：

    有了交易才有融資

    “現在的新三板，最主要是要解決流動(dòng)性，也就是交易問(wèn)題。”資深新三板專(zhuān)家程曉明說(shuō)。

    程曉明直言，談新三板，不談流動(dòng)性的問(wèn)題，只談融資那是沒(méi)看到核心。“企業(yè)掛牌新三板，交易起來(lái)了，有了市場(chǎng)價(jià)格，才能解決企業(yè)股權融資最難的定價(jià)問(wèn)題。所以證券的核心是交易，沒(méi)有活躍的二級市場(chǎng)，就不會(huì )有繁榮的一級市場(chǎng)，即融資。”他說(shuō)。

    “我們必須正面新三板的交易問(wèn)題。你談新三板掛牌了多少家公司、談新三板市場(chǎng)幫企業(yè)融了多少資金有意義嗎？我們?yōu)槭裁唇ㄔO新三板市場(chǎng)？就是幫企業(yè)解決融資問(wèn)題。幫企業(yè)解決融資問(wèn)題，不是體現在幫企業(yè)融了多少資，核心在于有沒(méi)有交易。如果交易不活躍，也有些企業(yè)在新三板融資了，但不能得出結論說(shuō)新三板有融資功能，這是兩個(gè)概念。我們知道有個(gè)概念叫Pre-IPO，就是在企業(yè)IPO上市以前進(jìn)行融資，就是說(shuō)大量的企業(yè)在沒(méi)有上市以前就進(jìn)行了融資，也得到了PE、VC的投資。企業(yè)不上市，不需要IPO，也可以融資。”

    程曉明強調，新三板必須有交易，沒(méi)有交易就不叫證券市場(chǎng)，“新三板的流動(dòng)性不好，我認為就是一個(gè)原因：門(mén)檻太高，原來(lái)的500萬(wàn)元門(mén)檻，那不是對個(gè)人投資者限制，是根本就不讓個(gè)人投資者進(jìn)來(lái)?，F在允許個(gè)人參與了，精選層是100萬(wàn)，創(chuàng )新層150萬(wàn)，基礎層就是200萬(wàn)。至于是不是超出預期，這個(gè)不好說(shuō)，因為從實(shí)際效果來(lái)看，目前的精選層交易還是不太活躍，大量的精選層企業(yè)都破發(fā)了。所以最值得肯定的改革是降門(mén)檻，現在看來(lái)力度還是不夠，還要繼續降。”

    至于門(mén)檻要降多少，程曉明認為，它不是一個(gè)絕對數字，不僅涉及新三板本身，還跟主板的比較有關(guān)，如果新三板的門(mén)檻降到100萬(wàn)，主板的門(mén)檻也是100萬(wàn)，相信新三板的交易就能活躍起來(lái)，現在的問(wèn)題是兩個(gè)板的差距太大，創(chuàng )業(yè)板就才10萬(wàn)，精選層是100萬(wàn)，差10倍，那新三板怎么活躍起來(lái)？

    新鼎資本董事長(cháng)張馳也認為，新三板的痛點(diǎn)之一是開(kāi)戶(hù)門(mén)檻高，“門(mén)檻太高，入場(chǎng)的人少，現在才160萬(wàn)人，還是太少了。”

    不過(guò)，銀泰證券股轉系統業(yè)務(wù)部總經(jīng)理張可亮認為，流動(dòng)性和活躍度是兩碼事，新三板精選層的低活躍度，并不意味著(zhù)是低流動(dòng)性，“高活躍度的市場(chǎng)肯定是高流動(dòng)性的市場(chǎng)，但是高流動(dòng)性的市場(chǎng)并不一定是高活躍度的市場(chǎng)。在我看來(lái)A股是一個(gè)高活躍度的市場(chǎng)，其活躍度可能是全球資本市場(chǎng)最高的，但活躍度過(guò)高其實(shí)不是好事情。A股高活躍度的原因是投資者的‘炒股心態(tài)’，而不是把A股當作一個(gè)長(cháng)期的價(jià)值投資市場(chǎng)?；钴S度高，也意味著(zhù)這個(gè)市場(chǎng)投機性強，波動(dòng)性大，有著(zhù)太多無(wú)意義的買(mǎi)賣(mài)操作。國內投資者都習慣了A股這個(gè)高活躍度的市場(chǎng)，再去看新三板低活躍度就有點(diǎn)不習慣。”

    張可亮表示，事實(shí)上，新三板精選層的流動(dòng)性已經(jīng)相當不錯，投資者可以隨時(shí)在這個(gè)市場(chǎng)買(mǎi)到和賣(mài)出股票，變現的速度很快，成本很低，只不過(guò)投資者感覺(jué)新三板沒(méi)有A股活躍罷了。

    轉板的另一面：

    優(yōu)質(zhì)公司批量流失

    統計數據顯示，新三板掛牌企業(yè)數量近幾年連續下降，2020年掛牌規模下滑幅度相比2019年有所縮小，全年減少766家，總數降至8187家，其中新摘牌902家，新掛牌136家。對應的數據是，2020年A股IPO募資額再創(chuàng )新高，其中新三板貢獻占比繼續提升，據安信證券統計，2020年A股IPO過(guò)會(huì )604家中，新三板貢獻了其中的171家，整體占比達28.31%，這些轉換賽道到A股的公司多數是新三板的頭部明星公司及優(yōu)質(zhì)公司。

    多位專(zhuān)家預測保障轉板制度的順利落地是今年新三板的重要舉措之一，不過(guò)這也帶來(lái)另一問(wèn)題，就是新三板優(yōu)質(zhì)公司批量流失。

    在申萬(wàn)宏源證券首席分析師桂浩明看來(lái)，新三板另一個(gè)痛點(diǎn)是一些優(yōu)質(zhì)公司進(jìn)入精選層以后，今年還有希望進(jìn)行轉板，這當然是好現象，體現了新三板在培育小微企業(yè)方面發(fā)揮了積極作用，但是反過(guò)來(lái)，也存在一個(gè)很大的問(wèn)題，因為現在來(lái)新三板掛牌公司數量不多，而新三板好的公司在批量地轉移，“現在準備要IPO意向的公司數量很多，走進(jìn)精選層的很多公司也想要轉板，那么今后新三板服務(wù)誰(shuí)??？好公司都走掉了，新三板的公司質(zhì)量如何保證？它又培育哪些公司？有沒(méi)有新的潛力公司？我覺(jué)得要解決出的問(wèn)題，也要解決進(jìn)的問(wèn)題。”

    桂浩明認為，如果“進(jìn)”的問(wèn)題解決不好，新三板把一批好公司送走以后，可能就剩下一個(gè)個(gè)雞肋，這是大家不愿意看到。要解決這個(gè)問(wèn)題，還要加強對新三板公司進(jìn)行培育，要增加新三板市場(chǎng)的吸引力，提高新三板當中非精選層公司的融資效率，加強規范化程度，為新三板企業(yè)的發(fā)展提供一個(gè)良好的空間，“如果說(shuō)新三板著(zhù)重解決讓企業(yè)在這里能夠成長(cháng)發(fā)展的問(wèn)題，那今后還要解決哪些企業(yè)適合到新三板來(lái)，要有相應的標準，為這些企業(yè)提供一個(gè)量身定制的發(fā)展模式，這也是為實(shí)體經(jīng)濟做出貢獻。”

    青波資本董事長(cháng)習青青也認為，新三板應充分利用好與其他兩大交易所差異化競爭的特點(diǎn)，利用好自身的“孵化”功能，將自己孵化長(cháng)大的企業(yè)留在精選層交易，精選層優(yōu)質(zhì)股的估值水平和流動(dòng)性與主板一致后，優(yōu)質(zhì)企業(yè)就有留在精選層的動(dòng)力。

    習青青同時(shí)指出，事實(shí)上，精選層個(gè)別優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)個(gè)股的走勢不斷上漲，估值水平已經(jīng)和主板一致，證明精選層不是決定估值水平的核心因素，“我們預期很多股票即使未來(lái)轉板也拿不到高估值，不是精選層板塊不行，而是自身資產(chǎn)質(zhì)量不受二級投資者青睞，要么不是二級市場(chǎng)投資追逐的核心資產(chǎn)被邊緣化，要么是行業(yè)成長(cháng)性不夠，導致無(wú)人問(wèn)津。”

    構建自身估值體系

    張馳認為，目前新三板存在的痛點(diǎn)，最主要還是市場(chǎng)悲觀(guān)情緒太濃，因為太多的機構在里面虧過(guò)錢(qián)，賺錢(qián)效應不明顯。后面的資金就不敢進(jìn)，形成惡循環(huán)，“需要有一波賺錢(qián)紅利出來(lái)，然后帶動(dòng)整個(gè)市場(chǎng)，如果今年監管機構把改革完善了，這個(gè)市場(chǎng)肯定要火起來(lái)。”

    經(jīng)濟學(xué)者、允泰資本創(chuàng )始合伙人付立春則認為，新三板市場(chǎng)還是相對比較初級的狀態(tài)，但是采用了包括注冊制在內非常市場(chǎng)化的制度，目前雖說(shuō)正在進(jìn)行深化改革，但是它的步調和市場(chǎng)快速的發(fā)展，并沒(méi)有完全的協(xié)調，所以深化改革的速度需要進(jìn)一步加快，以適應市場(chǎng)的最新需求。同時(shí)，付立春提出，要提高新三板的市場(chǎng)地位，才能更好地服務(wù)這個(gè)市場(chǎng)，希望有更多政策和行政上的扶持，建議證監會(huì )和北京市在新三板的基礎上，成立北京證券交易所。

    習青青也表示，希望落地的改革政策包括股轉公司改名北京證券交易所、投資者門(mén)檻降至與科創(chuàng )板一致、企業(yè)登陸精選層不受必須是新三板掛牌公司的限制。他希望監管層能促使新三板在制度上完全與其他兩大交易所一致，只在服務(wù)企業(yè)類(lèi)型和規模上有差異化競爭，專(zhuān)注新興行業(yè)的小特精專(zhuān)類(lèi)企業(yè)，因為新三板核心痛點(diǎn)是好企業(yè)招不來(lái)、留不住。新三板在制度上與其他兩大交易所一致化后，競爭拼的就是在交易所內的企業(yè)質(zhì)量，哪個(gè)交易所擁有更多的好企業(yè)，哪個(gè)交易所就更有人氣。

    而張可亮認為，相較于建立交易所，更重要的是推廣新三板理念，對于新三板來(lái)說(shuō)，核心不是轉板，而是如何盡快構建自身獨立的并為市場(chǎng)所認同和接受的估值體系。精選層推出以后，新三板有了確立自己估值體系的可能。但這幾個(gè)月，新三板的估值體系還沒(méi)能完全建立。因為第一批精選層發(fā)行時(shí)，很多投資者來(lái)自于A(yíng)股市場(chǎng)，打新給出的估值比較高，有將近30倍的平均市盈率。開(kāi)板之后，2/3的股票破發(fā)，這證明給精選層企業(yè)以30倍市盈率的估值是不行的。于是市場(chǎng)開(kāi)始修正，第二批發(fā)行的市盈率降低到了15倍左右，有的甚至底價(jià)發(fā)行，并推出了綠鞋機制，但依然破發(fā)頻頻，這證明新三板精選層市場(chǎng)并未形成自己的估值體系。

    張可亮也表示，轉板細則出臺之后，精選層上一些符合轉板條件的企業(yè)有了不錯的漲幅，很多人為此而高興，但也恰恰證明目前新三板自身的估值體系還沒(méi)有完全建立起來(lái)，市場(chǎng)還是借用了A股的估值體系來(lái)給轉板企業(yè)估值；另一方面，也證明市場(chǎng)對新三板的認知還存在偏差，還未將新三板市場(chǎng)當做一個(gè)獨立市場(chǎng)來(lái)看待。

    張可亮打了一個(gè)比方，精選層的推出是新三板改革的重要舉措，但目前交投相對低迷，好比唐僧四師徒歷經(jīng)千辛萬(wàn)苦取得真經(jīng)、修得正果，但是東土大唐的百姓，即資本市場(chǎng)的投資者卻讀不懂真經(jīng)，不認可、不買(mǎi)賬，認為只要不漲就是改革失敗，就是瞎折騰，也就沒(méi)有了聽(tīng)經(jīng)的興趣，開(kāi)始退票離場(chǎng)。

    “大家現在說(shuō)新三板的市盈率太低了，那么A股的市盈率高就對嗎？到底哪個(gè)市場(chǎng)的估值是合理的？到底何種水平的估值是合理的？我現在從事新三板做市業(yè)務(wù)，投資的大部分企業(yè)絕大部分在15倍市盈率以下，且股息率較高，所以我們不關(guān)心短期的漲跌，因為安全邊際很高，憑分紅也有收益。”張可亮說(shuō)，A股市場(chǎng)和新三板通過(guò)轉板機制可以實(shí)現互聯(lián)互通，但終究是兩個(gè)獨立的市場(chǎng)，有不同分工和定位，各自服務(wù)的企業(yè)群體和投資者群體差異較大，制度也各具特色，在未來(lái)的幾年內應該還是會(huì )有不同的估值體系。