公開(kāi)市場(chǎng)“地量”操作 流動(dòng)性保持充裕無(wú)虞

    8月11日，人民銀行繼續開(kāi)展20億元7天期逆回購操作。

    “公開(kāi)市場(chǎng)操作是短期流動(dòng)性調節工具，操作量根據流動(dòng)性供需變化靈活調整是正?，F象。”對于7月以來(lái)，公開(kāi)市場(chǎng)操作規模頻現“地量”，人民銀行在日前發(fā)布的2022年第二季度中國貨幣政策執行報告（下稱(chēng)“貨政報告”）中回應。

    機構人士指出，近期財政支出節奏加快、力度加大，增加了流動(dòng)性供應，公開(kāi)市場(chǎng)操作規模變化更多是交易商需求變化的結果，反映了現階段貨幣市場(chǎng)資金供給充足。當前經(jīng)濟處于回升關(guān)鍵期，保持流動(dòng)性較合理充裕略偏高的水平有一定的合理性。隨著(zhù)財政投放高峰過(guò)去、經(jīng)濟恢復勢頭穩固，預計流動(dòng)性將逐步向常態(tài)回歸，并更多體現貨幣政策操作的影響。

    需求減少

    數據顯示，7月27日以來(lái)，每日（指工作日）公開(kāi)市場(chǎng)逆回購操作量一直維持在20億元這一“地量”，由此引發(fā)的關(guān)注和討論也延續不斷。

    事實(shí)上，當7月4日逆回購操作“罕見(jiàn)”跌破100億元，圍繞公開(kāi)市場(chǎng)操作縮量的話(huà)題便已被觸發(fā)。

    “理解縮量的信號，關(guān)鍵要看是需求端還是供給端作用的結果。”一位研究人士告訴中國證券報記者，若是刻意限制供應，則須引起重視。

    在貨政報告里，人民銀行稱(chēng)：“由于貨幣市場(chǎng)資金供給充足，二季度以來(lái)公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)一級交易商對公開(kāi)市場(chǎng)逆回購操作的需求總體有所減少，人民銀行結合市場(chǎng)需求情況靈活調整公開(kāi)市場(chǎng)操作規模。”同時(shí)強調，7月以來(lái)，一級交易商的投標量繼續減少，人民銀行相應進(jìn)一步降低逆回購操作量，但仍充分滿(mǎn)足了投標機構的需求。

    “言下之意，近期公開(kāi)市場(chǎng)操作縮量，是交易商需求減少所致，而非人民銀行刻意限制供應。”前述研究人士解釋。

    二季度以來(lái)，市場(chǎng)資金面的確較為寬松，機構從市場(chǎng)上拆借資金較容易。人民銀行公布，二季度，銀行間市場(chǎng)存款類(lèi)機構7天期回購加權平均利率（DR007）均值為1.72%，比一季度和去年同期分別低37個(gè)和44個(gè)基點(diǎn)。值得一提的是，目前公開(kāi)市場(chǎng)7天期逆回購利率為2.10%。相比二級市場(chǎng)利率，公開(kāi)市場(chǎng)操作利率更高，交易商需求減少也就不足為奇。

    流動(dòng)性持續充裕

    統計表明，二季度公開(kāi)市場(chǎng)操作規模已明顯下降，三季度以來(lái)又進(jìn)一步萎縮，但這并沒(méi)有改變流動(dòng)性充裕的境況。二季度以來(lái)，市場(chǎng)資金面甚至愈發(fā)寬松。機構人士分析，二季度以來(lái)，財政與貨幣政策協(xié)同發(fā)力，或可解釋當前流動(dòng)性不一般的表現。

    截至8月11日，三季度以來(lái)人民銀行僅開(kāi)展1020億元逆回購操作和1000億元中期借貸便利（MLF）操作，這一投放量甚至不及2月18日一天的水平。

    而從DR007走勢上看，二季度運行中樞降至2%以下，7月以來(lái)仍在下降，7月均值為1.56%，8月至今均值為1.34%，處于有記錄以來(lái)的最低水平。近期，隔夜回購加權平均利率DR001運行在1%一線(xiàn)，日內多次跌破1%，也處于歷史極低位置。

    同時(shí)，銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購成交量持續攀升。近期，日成交額多次超過(guò)7萬(wàn)億元，8月8日達7.06萬(wàn)億元。

    “這進(jìn)一步表明，公開(kāi)市場(chǎng)操作并非近期資金面寬松的原因。”前述研究人士稱(chēng)，現階段公開(kāi)市場(chǎng)操作對整體流動(dòng)性供求影響有限，流動(dòng)性運行受其他因素主導。

    上個(gè)月，人民銀行貨幣政策司司長(cháng)鄒瀾在國新辦新聞發(fā)布會(huì )上稱(chēng)，目前流動(dòng)性保持在較合理充裕還略微偏多的水平上。

    對于這一局面，多位機構人士分析，二季度以來(lái)，人民銀行還通過(guò)降準、上繳結存利潤、再貸款等向銀行體系釋放流動(dòng)性，特別是上繳結存利潤規模較大，對流動(dòng)性總量的影響繼續顯現。而與此同時(shí)，財政收支的變化對近期流動(dòng)性運行的影響不容忽視。

    “當下流動(dòng)性持續充裕的另一重要原因在于財政發(fā)力。”華創(chuàng )證券首席宏觀(guān)分析師張瑜測算，二季度以來(lái)，財政投放形成的資金供應超過(guò)1萬(wàn)億元。

    國泰君安證券首席固收分析師覃漢進(jìn)一步解釋?zhuān)径纫詠?lái)，人民銀行上繳結存利潤和留抵退稅集中實(shí)施，打破了財政存款投放的季節性規律。近期，專(zhuān)項債發(fā)行完畢進(jìn)入撥付和支出環(huán)節，又進(jìn)一步影響流動(dòng)性供求。

    今年二季度，財政存款累計增加1635億元，去年同期則增加了11032億元，體現了集中退稅和財政支出加力的影響。

    “面對二季度疫情沖擊的影響，人民銀行并未顯著(zhù)加大流動(dòng)性投放，但由于財政加大了投放力度，形成了基礎貨幣的同比多增。”張瑜說(shuō)。

    資金利率料維持較低水平

    財政支出因素對流動(dòng)性的影響還會(huì )持續一段時(shí)間。機構人士指出，考慮到8月底前專(zhuān)項債資金繼續集中撥付，短期內市場(chǎng)資金面大概率保持偏寬松狀態(tài)，而后貨幣政策操作對流動(dòng)性的影響力可能重新顯現。隨著(zhù)經(jīng)濟逐步恢復，流動(dòng)性也將逐漸恢復至合理充裕水平。

    為著(zhù)力促進(jìn)穩增長(cháng)、穩投資，《扎實(shí)穩住經(jīng)濟的一攬子政策措施》明確，加快今年已下達的3.45萬(wàn)億元專(zhuān)項債券發(fā)行使用進(jìn)度，在6月底前基本發(fā)行完畢，力爭在8月底前基本使用完畢?？梢?jiàn)，8月仍將是財政投放的集中時(shí)段。即便人民銀行資金供應不多，流動(dòng)性總量仍可能保持在高位。

    “短期看，資金面仍將保持寬松。”中信證券首席經(jīng)濟學(xué)家明明稱(chēng)，實(shí)體部門(mén)融資需求還在恢復當中，財政較大力度支出則存在一定持續性，將使得三季度流動(dòng)性繼續維持在較充裕狀態(tài)。

    同時(shí)，當前經(jīng)濟正處于回升關(guān)鍵期，保持流動(dòng)性較合理充裕略偏高的水平有一定合理性，貨幣政策操作暫時(shí)不會(huì )出現大的變化。

    再進(jìn)一步看，張瑜等認為，8月之后，財政資金集中投放也將告一段落。國家稅務(wù)總局此前公布，截至7月25日，今年新增減稅降費及退稅緩稅緩費已超3萬(wàn)億元，這意味著(zhù)今年稅費優(yōu)惠政策已經(jīng)“大頭落地”；上半年人民銀行已上繳9000億元結存利潤，從全年11000億元的目標額度看，下半年僅剩2000億元左右。

    人民銀行也有意避免流動(dòng)性過(guò)度充裕。貨政報告強調，兼顧短期和長(cháng)期、經(jīng)濟增長(cháng)和物價(jià)穩定、內部均衡和外部均衡，堅持不搞“大水漫灌”，不超發(fā)貨幣。

    不少業(yè)內人士預計，在財政投放高峰過(guò)去，隨著(zhù)經(jīng)濟增長(cháng)勢能進(jìn)一步恢復、市場(chǎng)資金進(jìn)一步消耗，流動(dòng)性則將逐漸回歸常態(tài)，貨幣政策操作對流動(dòng)性的邊際影響也將重新加大。

    信達證券首席宏觀(guān)分析師解運亮認為，從更長(cháng)時(shí)間來(lái)看，隨著(zhù)社會(huì )需求恢復、信貸結構優(yōu)化，資金利率或逐步向政策利率收斂，但仍有望維持在較低水平。