鑒往而知來(lái) 創(chuàng )業(yè)板實(shí)施注冊制展現六大趨勢

    證券時(shí)報記者 陳見(jiàn)南

    A股市場(chǎng)全面注冊制后，主板一二級市場(chǎng)會(huì )發(fā)生何種變化，大盤(pán)藍籌股相對小盤(pán)股估值折價(jià)能否縮??？證券時(shí)報·數據寶通過(guò)復盤(pán)創(chuàng )業(yè)板實(shí)施注冊制前后的變化，來(lái)窺探主板市場(chǎng)實(shí)施注冊制后，可能產(chǎn)生的趨勢變化。以創(chuàng )業(yè)板為鏡，主板市場(chǎng)實(shí)施注冊制后，這六大趨勢會(huì )不會(huì )重新上演？

    發(fā)行效率明顯提升

    2020年8月24日，創(chuàng )業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊制平穩落地。創(chuàng )業(yè)板注冊制改革方向大體與科創(chuàng )板一致，即從過(guò)去的核準制轉為注冊制。從發(fā)行上市條件看，創(chuàng )業(yè)板制定了更加包容多元的上市條件，對紅籌、VIE架構、未盈利企業(yè)張開(kāi)懷抱。

    注冊制改革后的創(chuàng )業(yè)板發(fā)行效率得到明顯提高。主要體現在三個(gè)方面，一是IPO數量明顯上升；二是從受理到正式上市平均耗時(shí)下降；三是首發(fā)募集資金大幅上升。

    在IPO數量方面，改革之前的2017年至2019年，創(chuàng )業(yè)板累計IPO僅222家；改革后的2021年IPO數量即達到199家，2022年也達到150家。

    改革后上市等待時(shí)間也大幅縮減。改革之前的2017年至2019年，企業(yè)從IPO受理到上市平均耗時(shí)在400天至600天左右；改革后的2021年IPO上市平均耗時(shí)不足370天。2022年受到疫情等多方面影響，IPO耗時(shí)重新回升到大致2017年水平。準上市企業(yè)快速I(mǎi)PO，有助于搶抓市場(chǎng)機會(huì )，實(shí)現更高質(zhì)量發(fā)展。

    在募資額方面，改革后創(chuàng )業(yè)板IPO募資金額也持續提升，2021年及2022年募資總額均超1400億元，2022年每單IPO平均募資額超12億元，創(chuàng )2017年以來(lái)新高。

    新股估值顯著(zhù)提高

    注冊制背景下，創(chuàng )業(yè)板新股定價(jià)愈發(fā)市場(chǎng)化，優(yōu)質(zhì)公司能夠獲得更高估值。

    數據寶統計，按照上市日期來(lái)看，改革前的2017年至2020年，創(chuàng )業(yè)板新股發(fā)行市盈率中位數均在23倍以下；改革后的2020年，創(chuàng )業(yè)板新股發(fā)行市盈率中位數已經(jīng)突破30倍大關(guān)；2022年更是接近40倍，像國內EDA龍頭華大九天的發(fā)行市盈率更是達到333倍。

    整體上看，改革前眾多創(chuàng )業(yè)板公司發(fā)行市盈率很長(cháng)一段時(shí)間橫亙在23倍以下，改革后發(fā)行定價(jià)的分布較核準制時(shí)期更為廣泛。數據顯示，改革后至2022年底，發(fā)行市盈率在20倍以下的公司有90家，20倍至30倍的公司有88家，30倍以上多達235家。

    改革后創(chuàng )業(yè)板新股發(fā)行更加市場(chǎng)化，不僅體現在發(fā)行市盈率的絕對值方面，還體現在和行業(yè)市盈率的對比上。數據顯示，改革前260多家IPO公司，絕大部分發(fā)行市盈率低于行業(yè)市盈率，高于行業(yè)市盈率的公司僅占總數的不到6%。改革后至2022年底，則有150家公司發(fā)行市盈率高于行業(yè)市盈率，占比超36%。

    打新不敗神話(huà)破滅

    曾幾何時(shí)，打新不敗神話(huà)頻頻上演。核準制加上23倍的發(fā)行市盈率紅線(xiàn)，新股上市后連續漲停板成為常態(tài)。數據寶統計，按照開(kāi)板日計算打新收益率，2017年創(chuàng )業(yè)板新股開(kāi)板日收盤(pán)價(jià)相比發(fā)行價(jià)漲幅中位數高達近274%，2018年至改革前各個(gè)年度，新股漲幅中位數則在180%左右。改革后打新收益率初期呈現上升趨勢，后期則大幅下降。其中，改革后的2020年下半年，新股首日漲幅中位數接近兩倍，2021年依然維持在175%之多，2022年則大降至不足30%。

    另外，在發(fā)行市盈率大幅提升的背景下，新股上市首日即破發(fā)的現象頻頻出現，打新不敗神話(huà)不再。改革前的2017年至2019年，新股上市首日多為44%漲停，首日破發(fā)的新股數量為0。改革后的2021年，上市首日破發(fā)新股比例超3%，2022年破發(fā)比例則達到20%。

    不僅是打新不敗神話(huà)告破，炒次新股風(fēng)險也不得不防。在新規則下，新股上市前5個(gè)交易日不設漲跌幅限制，優(yōu)質(zhì)新股上市首日往往出現大幅度上漲，投資者此時(shí)介入可能高位站崗。以行情較好的2021年為例，當年創(chuàng )業(yè)板新股上市首日漲幅中位數為175%左右；上市后3個(gè)月，相比上市首日收盤(pán)價(jià)，新股漲幅中位數接近-24%。

    通過(guò)復盤(pán)創(chuàng )業(yè)板注冊制前后的變化，可以預見(jiàn)，隨著(zhù)主板市場(chǎng)全面推廣注冊制，新股發(fā)行效率有望得到提高，市場(chǎng)會(huì )進(jìn)一步擴容。與此同時(shí)，主板市場(chǎng)近年來(lái)IPO發(fā)行市盈率依然在23倍以下，這一桎梏在改革后將被打破。同樣可以預見(jiàn)的是，主板打新收益率將大幅下降，破發(fā)現象或將增加。

    退市股數量大增

    二級市場(chǎng)的變化主要體現在退市股數量增加、殼資源價(jià)值進(jìn)一步降低等方面。退市指標方面，創(chuàng )業(yè)板注冊制改革后，新增“連續20個(gè)交易日市值低于5億元”的退市指標，適度調整成交量和股東人數退市指標，充分發(fā)揮市場(chǎng)化退市功能。將凈利潤連續虧損指標改為“扣除非經(jīng)常性損益前后孰低的凈利潤為負且營(yíng)業(yè)收入低于1億元”的復合指標，退市觸發(fā)年限統一為兩年，及時(shí)淘汰既無(wú)盈利能力又缺乏收入的空殼公司，以實(shí)現精準從快出清。新增“信息披露或者規范運作存在重大缺陷且未按期改正”的退市指標，強化公司合規披露和規范運作意識。

    2022年創(chuàng )業(yè)板合計共有8家公司退市，數量創(chuàng )出歷史新高。主板市場(chǎng)注冊制改革后，退市股數量也可能會(huì )顯著(zhù)增加。由于主板市場(chǎng)有更多的傳統企業(yè)，在經(jīng)濟轉型升級時(shí)可能面臨更大的經(jīng)營(yíng)壓力。

    殼資源價(jià)值下降

    創(chuàng )業(yè)板注冊制改革后對二級市場(chǎng)產(chǎn)生的第二大變化，則是以績(jì)差股、低市值股為首的殼資源股進(jìn)一步邊緣化、價(jià)值下降。數據寶統計，改革前的2017年底，創(chuàng )業(yè)板市值最低的前十家公司，平均市值超過(guò)18億元。改革后的2022年底，在創(chuàng )業(yè)板指相比2017年底上漲的情況下，創(chuàng )業(yè)板市值最低的前十家公司，平均市值下降至不足12億元。

    殼資源價(jià)值下降趨勢明顯。數據顯示，2017年底創(chuàng )業(yè)板市值最低的前20%股票，市盈率中位數超過(guò)61倍，2019年底下降至40倍以下，改革后的2022年底進(jìn)一步下降至不足28倍。

    值得一提的是，殼資源股票邊緣化更多體現在估值的變化，而非市場(chǎng)熱度的變化。數據顯示，創(chuàng )業(yè)板小盤(pán)股換手率相比改革前并沒(méi)有顯著(zhù)降低，基本和大盤(pán)績(jì)優(yōu)股同頻。這一方面可能是因為漲跌幅等交易制度的調整導致小盤(pán)股短期換手率出現明顯上升；另一方面或是由于A(yíng)股市場(chǎng)中小投資者更多，且更偏好小盤(pán)股所致。

    市場(chǎng)風(fēng)格短期難以扭轉

    注冊制改革對殼資源價(jià)值的打擊毋庸置疑，這也必然導致退市股數量的增加，以及績(jì)差股、低市值股票進(jìn)一步邊緣化。不過(guò)，對于市場(chǎng)普遍存在的大盤(pán)藍籌股相對小盤(pán)成長(cháng)股估值折價(jià)能否扭轉，以及市場(chǎng)風(fēng)格更偏向大盤(pán)藍籌股，這一趨勢暫時(shí)并未看到。尤其是此次改革并未對主板存量股票的漲跌幅限制作出調整，因此市場(chǎng)整體的交易風(fēng)格短期可能不會(huì )有明顯改變。

    創(chuàng )業(yè)板在注冊制改革后，市場(chǎng)交易風(fēng)格并未發(fā)生根本性扭轉。這可以從兩個(gè)方面來(lái)體現，一是創(chuàng )業(yè)板50指數和創(chuàng )業(yè)板指的相對換手率并未有大幅度的逆轉，創(chuàng )業(yè)板指去年平均換手率甚至超過(guò)2017年，而創(chuàng )業(yè)板50指數反而比2017年還低，這意味著(zhù)市場(chǎng)對創(chuàng )業(yè)板中的大盤(pán)股和小盤(pán)股的“興趣”并沒(méi)有大幅改變。

    二是從創(chuàng )業(yè)板50指數和創(chuàng )業(yè)板指的市場(chǎng)表現看，改革前2017年至2019年，創(chuàng )業(yè)板指有兩年強于創(chuàng )業(yè)板50指數；改革后的2020年、2021年創(chuàng )業(yè)板50指數強于創(chuàng )業(yè)板指，2022年和今年則基本持平。兩者的強弱變化未發(fā)生明顯改變。

    由此可見(jiàn)，注冊制前后創(chuàng )業(yè)板市場(chǎng)交易風(fēng)格很難說(shuō)有大幅度的轉向?；蛟S，全面實(shí)施注冊制對二級市場(chǎng)的影響，可能需要更長(cháng)時(shí)間的觀(guān)察。同時(shí)，考慮到全面注冊制征求意見(jiàn)稿明確主板要重點(diǎn)支持業(yè)務(wù)模式成熟、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)穩定、規模較大、具有行業(yè)代表性的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，這可能意味著(zhù)主板市場(chǎng)的交易風(fēng)格變化會(huì )更趨于穩健。

    總體而言，全面注冊制后有助于提升資本市場(chǎng)投融資效率，優(yōu)化資源配置，助力資本市場(chǎng)更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟。對于二級市場(chǎng)而言，全面注冊制實(shí)施后主題性投機將逐步退潮，市場(chǎng)估值回歸公司基本面，優(yōu)質(zhì)公司有望脫穎而出，有利于長(cháng)期價(jià)值投資。