科技證券化的場(chǎng)景與姿態(tài)

    全國社會(huì )保障基金理事會(huì )原副理事長(cháng) 王忠民

    王忠民：如果從證券市場(chǎng)角度創(chuàng )新夯實(shí)的舉措來(lái)看，一定當屬科創(chuàng )板的出世。如果從一個(gè)社會(huì )，一個(gè)民族長(cháng)期發(fā)展的基礎，一定當屬科技在產(chǎn)業(yè)當中的有效應用，所以我把今天的分享主題定義為科技證券化的場(chǎng)景與姿態(tài)。

    我們會(huì )先梳理一下工業(yè)文明以來(lái)，世界在科技進(jìn)步當中如何讓科技能夠盡早的和資本、投資、證券、證券市場(chǎng)鏈接起來(lái)，才催生了科技的進(jìn)步和科技的應用。如果有工業(yè)文明的大爆發(fā)，我們一定會(huì )找到學(xué)科大爆炸，那個(gè)時(shí)候生物學(xué)、物理學(xué)、化學(xué)，其他的學(xué)科蓬勃而出，每一門(mén)學(xué)科都形成了自己的科學(xué)體系和科學(xué)成果，當這些科學(xué)體系和成果在制造領(lǐng)域，在一系列方面大幅度應用的時(shí)候，人類(lèi)的工業(yè)文明，人類(lèi)由科技到技術(shù)，技術(shù)到產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)業(yè)到產(chǎn)品，大爆發(fā)的時(shí)期才形成。

    其中有一個(gè)關(guān)鍵環(huán)節，所有這些科學(xué)知識出來(lái)的時(shí)候，都沒(méi)有具體把它資本化，我們只是給了個(gè)人最大的名義，今天我們看公式定理的時(shí)候，都是說(shuō)誰(shuí)提出來(lái)的，給的這個(gè)自然人有很大的社會(huì )名望，相對論的提出者我們都會(huì )想到愛(ài)因斯坦。

    專(zhuān)利制度，這一項是你發(fā)明的，你就可以申請專(zhuān)利，誰(shuí)用專(zhuān)利誰(shuí)就要向你付費，專(zhuān)利有保護期，保護期還可以讓人去應用，科學(xué)可以變成一個(gè)技術(shù)，技術(shù)可以變成現金流的來(lái)源，可以成為一個(gè)資本和其他的生產(chǎn)要素，用專(zhuān)利去投資一個(gè)公司。進(jìn)一步的發(fā)展會(huì )說(shuō)，所有的信貸機構當中，可以接受專(zhuān)利去作為抵押資產(chǎn)去借貸的時(shí)候，把專(zhuān)利融到公司，看專(zhuān)利占公司的股權比重有多少。把所有這些技術(shù)，就這一項技術(shù)，我作為創(chuàng )始合伙人如果其他的資本愿意投資我，我可以在天使投資，VC投資當中，融入了大量的錢(qián)，去估值我的科技資產(chǎn)。這個(gè)時(shí)候我們會(huì )說(shuō)科技發(fā)現了價(jià)值的基礎，而資本催生了這個(gè)基礎的時(shí)候，技術(shù)可以分享多少未來(lái)的資本增值，這是天使投資、VC和PE這個(gè)時(shí)期當中不斷投資的升級鏈條。

    當技術(shù)越成熟，到PE階段，我們就說(shuō)它已經(jīng)帶來(lái)的現金流，已經(jīng)帶來(lái)了生意。更進(jìn)一步的邏輯是當證券市場(chǎng)，二級市場(chǎng)可以讓一項技術(shù)創(chuàng )新和資本結合，形成的公司可以在它非盈利階段就可以?huà)炫频臅r(shí)候，這個(gè)時(shí)候就成長(cháng)了，這個(gè)時(shí)候就成了證券化對于科學(xué)技術(shù)之間在二級市場(chǎng)當中形成的一個(gè)龐大的場(chǎng)景，而這一場(chǎng)場(chǎng)景才讓無(wú)數的投資人，公眾投資和社會(huì )公募交易體系圍繞技術(shù)證券化，設計出一整套的交易制度體系。這一整套證券交易制度體系，恰好是人類(lèi)技術(shù)進(jìn)步和資本有機結合，和資本有機的市場(chǎng)化估值，完成了一個(gè)歷史性的閉環(huán)和歷史性的成長(cháng)發(fā)展。這是全人類(lèi)的，全社會(huì )的。

    我們自己四十年前改革開(kāi)放開(kāi)始，科學(xué)春天那一次大會(huì )，給做科學(xué)的人名譽(yù)大增長(cháng)，社會(huì )地位和社會(huì )形象大大增加了。進(jìn)一步的發(fā)展它也可以做專(zhuān)利，再進(jìn)一步發(fā)展，可以在現在當中拿這個(gè)去作為抵押資產(chǎn)，再進(jìn)一步發(fā)展可以拿這個(gè)是入股到企業(yè)里面，那是光入股企業(yè)里面的專(zhuān)利和技術(shù)能夠占百分之多少股權，整整走了20年的歷程，先是5%，后來(lái)是10%，再30%，再說(shuō)超過(guò)三分之一，超過(guò)三分之一可以超過(guò)50%，再說(shuō)可以絕對控股，可以相對控股，關(guān)鍵有兩次突破，不在股權里面占股份的東西，可以由少到多，最終的一次突破是如果你這個(gè)股份占據的比重不僅可以絕對控股，相對控股，還在于你還可以把期權放在里面。這樣一個(gè)期權未來(lái)如果收益增多了以后，股權的比例之上，還可以帶來(lái)現金流的利潤分配當中多分配一些，如果這一系列的東西都進(jìn)來(lái)的時(shí)候，才是中國讓科學(xué)技術(shù)和資本有機結合的一個(gè)歷程。

    我們會(huì )發(fā)現十年前人民幣投資在獨角獸當中比較少，是那個(gè)時(shí)候我們的天使和VC真正的投資于科技創(chuàng )新領(lǐng)域當中的生態(tài)體系，缺少資本維度的建設和發(fā)展。今天全球的獨角獸有一半在中國，中國的一半在中關(guān)村，是因為中關(guān)村這個(gè)地方有大學(xué)研究所，但是缺的資本，資本最近十年以天使和VC的角度進(jìn)入到其中，才讓我們的獨角獸進(jìn)入成長(cháng)的快車(chē)道，而這個(gè)邏輯當中才讓更多的科學(xué)技術(shù)資本化，完成了這一波技術(shù)。如果PE看他們在這個(gè)過(guò)程中賺錢(qián)了，大量的PE就可以推動(dòng)中國經(jīng)濟的發(fā)展。

    我所在社?；鹪谶@個(gè)領(lǐng)域當中獲得長(cháng)期的增長(cháng)，我們的資本匹配了社會(huì )的估值和發(fā)展。如果科創(chuàng )板的心聲就是讓前面不斷占領(lǐng)這樣一個(gè)技術(shù)領(lǐng)域的，可以在證券市場(chǎng)當中去蓬勃而出的。在一級市場(chǎng)我們投獨角獸的時(shí)候，如何去估值，如何估值技術(shù)的成熟度，如何去說(shuō)我的商業(yè)模式對你的應用，對你帶來(lái)收益的貢獻和技術(shù)本身的進(jìn)步在拓展新產(chǎn)品，信市場(chǎng)當中的貢獻有多少，怎么去估值？這個(gè)估值不僅經(jīng)常會(huì )形成我們投資不同的判斷，更多德惠在私募股權投資角度當中形成不同的交易結構，特別有一種交易結構，技術(shù)創(chuàng )始人在引入資本的時(shí)候，要不要不斷的放棄自己的治理和決定當中的控股權，如果資本當中放棄了控股權利，要不要在收益的期權當中放棄大部分的權利，要不要在公司未來(lái)的戰略和控制權，和支配的治理權當中放棄？如果這三個(gè)層次都放棄的話(huà)，技術(shù)實(shí)際上是在資產(chǎn)的估值當中慢慢降低了作用，而吸納了資本。如果資本都吸納了，占到了公司較大的比值，現在不僅沒(méi)有放棄期權，更多還得到了公司未來(lái)治理當中的董事提名權和投票權的時(shí)候，實(shí)際上是科技的估值比資本的估值，從未來(lái)的角度上來(lái)講大的多。如果把這個(gè)估值放在二級市場(chǎng)當中，突然科創(chuàng )板來(lái)了，可以和公眾投資者，和未盈利的技術(shù)公司，和已經(jīng)進(jìn)入的資本一塊去估值它，這個(gè)意義就相當重大。不僅早期的創(chuàng )始人及時(shí)退出和持續成本獲得資本，前期投資者也有二級市場(chǎng)動(dòng)態(tài)的閉環(huán)退出的預期考慮和發(fā)展?？苿?chuàng )板的推出形成了資本估值，技術(shù)估值成長(cháng)發(fā)展的有效閉環(huán)。也會(huì )推動(dòng)中國科學(xué)技術(shù)的發(fā)展，一定會(huì )對中國社會(huì )從科技和證券市場(chǎng)兩個(gè)維度，帶來(lái)巨大的沖擊。

    基于科學(xué)技術(shù)和資本的結合，只有放到一個(gè)全社會(huì )的廣泛估值角度，才可以給出它一個(gè)從投資判斷資本入場(chǎng)的角度，估值的準確性。我們回往過(guò)去，技術(shù)到底在公司里面占50%，還是51%的比重，技術(shù)有可能占到100%，如果只需要資本，那么就去信貸市場(chǎng)借錢(qián)就行了，把資本還給你，最后剩下的都是我的東西。如果是一種商業(yè)模式，特別是數字化時(shí)代的來(lái)臨，TOC端商業(yè)模式的拓展，這個(gè)商業(yè)模式應該在資本估值當中應該占多少，是你在股東權益分配當中形成的。

    我們在二級市場(chǎng)當中，是否能夠捕捉到的所有今天IPO科創(chuàng )板的公司，你都認為它對技術(shù)的估值和對資本的估值，和對新商業(yè)模式的估值都是一致的，都是公平的，然后你去投這樣的公司，你有獨到的眼光感覺(jué)到他已經(jīng)IPO，或者他商業(yè)模式和技術(shù)估值估低了，誰(shuí)也回答不了這個(gè)問(wèn)題，有多少人下單，有多少人去買(mǎi)這個(gè)公司，和這個(gè)公司的股權結構，期權結構和分配結構。如果今天看年度的創(chuàng )新邏輯是科創(chuàng )板，科創(chuàng )板在科技和創(chuàng )新兩個(gè)維度當中，你到底占多大社會(huì )的維度，應該說(shuō)兩個(gè)維度只有交給市場(chǎng)去判斷，只有交給市場(chǎng)的每一天，每一分的投資判斷當中，把它的動(dòng)態(tài)邏輯才可以展現出來(lái)。

    科創(chuàng )板今天叫注冊制，實(shí)際上這個(gè)場(chǎng)景當中的根本邏輯是什么？不是資產(chǎn)本身的證券化，而是這個(gè)資產(chǎn)能夠帶來(lái)未來(lái)的收益可能性和收益權的證券化，如果是收益權的證券化，已經(jīng)具有過(guò)去資產(chǎn)投資沉淀資本的多少有關(guān)系，但是關(guān)系已經(jīng)不大。如果是收益權的證券化，我們今天說(shuō)因為收益權今天的收益判斷和未來(lái)收益成長(cháng)的成長(cháng)曲線(xiàn)，乃至于沒(méi)有收益的時(shí)候，減虧的曲線(xiàn)圖會(huì )是什么樣的，這個(gè)證券市場(chǎng)應該構建的第一姿態(tài)是什么？這就是基于信披的證券制度體系，而不是基于資產(chǎn)單一數據的證券化邏輯。

    基于信息披露的證券邏輯，IPO不僅要說(shuō)真話(huà)，要說(shuō)全話(huà)，要把全話(huà)風(fēng)險的那個(gè)維度給投資者說(shuō)得比你認為還要大。哪一塊不確定性，什么地方還沒(méi)有突破，商業(yè)模式在應用過(guò)程中還有多大的阻力，一定要把風(fēng)險維度彰顯得讓你比我還要清楚的時(shí)候，你的估值才可以清楚。我們今天看到后兩個(gè)邏輯在信披制度中的把握，除了制度建設當中那么多的標準之外，市場(chǎng)當中所有的參與者，如果我要找你的毛病，是對方找，對方找完了以后，如果找出你的矛盾，你罰你的款要給到這些人身上去，最重要的是能把內部的矛盾擺平，如果擺不平，我就把你悄悄做壞事的信息披露當中的東西給披露出去，今天這些貓膩全部是內部暴露出來(lái)的，內部一找，問(wèn)題就出來(lái)了，信息披露制度建立在一個(gè)失誤的角度，不僅是市場(chǎng)的參與者，不僅是其他的市場(chǎng)競爭者，更多是內部生產(chǎn)當中的生產(chǎn)要素和從業(yè)者任何一個(gè)人都有舉報，舉辦之后把信息披露所有的收益要罰，而且要罰幾倍，罰了這些款也給這些人，我相信信息作假，信息故意扭曲炒作的人就會(huì )越來(lái)越少。

    是不是公司不好了，成為了仙股，就要退市？你在退市之前要對投資者做對價(jià)，你不對價(jià)，你出不去的，你要完成這個(gè)市場(chǎng)當中信息披露的一系列的責任，這個(gè)責任不僅是說(shuō)了錯話(huà)，是要擔責任的。這個(gè)時(shí)候退市不但是說(shuō)進(jìn)了市場(chǎng)可退不可退，而是什么樣的邏輯可退不可退。

    從初始的投資到出圈化的投資，給他不同的修復，給它不同的成長(cháng)，除了科學(xué)技術(shù)之外，社會(huì )需要創(chuàng )新，讓創(chuàng )新未來(lái)收益權證券化。社會(huì )需要誠信，就把誠信在信息披露上，社會(huì )還需要每一個(gè)人的每一種行為，不僅早期可以資產(chǎn)化，中期可以資本化，未來(lái)可以證券化，而證券化基于信息披露制度的邏輯和場(chǎng)景，能夠構建起來(lái)，所有人類(lèi)美好的東西都會(huì )像今天的科技一樣，注入到快車(chē)道當中，蓬勃發(fā)展。

    謝謝！