廣發(fā)基金策略投資部總經(jīng)理李?。簞?chuàng )業(yè)板仍有不少結構性機會(huì )可以挖掘

    資本市場(chǎng)上，成長(cháng)股具有幾乎永恒而又神秘的魅力，它可以以持續的高成長(cháng)來(lái)抵消高溢價(jià)，投資者買(mǎi)到它有望獲得可觀(guān)的超額回報。但它在成長(cháng)過(guò)程中并非一帆風(fēng)順，中間也會(huì )面臨成長(cháng)的不確定性和股價(jià)的大幅波動(dòng)。這正是成長(cháng)股的魅力所在。

    廣發(fā)基金策略投資部總經(jīng)理李巍

    廣發(fā)基金策略投資部總經(jīng)理李巍，入行15年，是行業(yè)中少有的管理公募年限達到9年的老將。值得一提的是，他一直在成長(cháng)股領(lǐng)域精耕細作，在一輪又一輪的市場(chǎng)周期中不斷成長(cháng)淬煉，慢慢構建出在成長(cháng)股領(lǐng)域的競爭壁壘。

    銀河證券統計數據顯示，截至8月28日，由李巍管理的廣發(fā)新興產(chǎn)業(yè)精選近一年、近兩年回報分別為102.60%、151.74%，均在股票上下限為0-95%的靈活配置型基金排名TOP5%（排名分別為13/476、18/422）。同期，廣發(fā)科創(chuàng )主題3年封閉基金近一年回報為85.37%，自成立以來(lái)的累計回報達到93.03%。

    據悉，擬由李巍擔綱的新基金——廣發(fā)創(chuàng )業(yè)板兩年定開(kāi)混合基金于9月11日-9月18日發(fā)售，限額30億元。該基金將聚焦創(chuàng )業(yè)板成長(cháng)紅利，基金資產(chǎn)中不超過(guò)80%的非現金資產(chǎn)將投資創(chuàng )業(yè)板。

    “大家對權重股的跟蹤和研究已經(jīng)比較充分，但仍有超過(guò)90%的股票市值低于200億元，還有不少結構性機會(huì )可以把握。”李巍表示，除了細分領(lǐng)域的龍頭公司，他也會(huì )關(guān)注那些被低估的中小市值品種。

    創(chuàng )業(yè)板還有很多“翻石頭”的機會(huì )

    1.問(wèn)：自2019年初至今年8月末，創(chuàng )業(yè)板指漲幅達到118.17%；今年前8個(gè)月，該指數漲幅亦達到69.36%。請問(wèn)你如何看創(chuàng )業(yè)板的投資價(jià)值？

    李?。菏紫?，從長(cháng)期角度，我持樂(lè )觀(guān)態(tài)度，這跟我長(cháng)期看好A股投資價(jià)值的看法一致。在全球經(jīng)濟增速放緩、無(wú)風(fēng)險收益下行的背景下，權益類(lèi)資產(chǎn)具有較好的性?xún)r(jià)比。其中，符合經(jīng)濟結構轉型、產(chǎn)業(yè)升級方向的成長(cháng)型公司將從中受益。

    其次，創(chuàng )業(yè)板的定位是服務(wù)于成長(cháng)型創(chuàng )新創(chuàng )業(yè)企業(yè)，支持傳統產(chǎn)業(yè)和新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式的深度融合，推動(dòng)傳統產(chǎn)業(yè)創(chuàng )新升級。從社會(huì )發(fā)展規律和產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢來(lái)看，上述這些行業(yè)代表著(zhù)時(shí)代進(jìn)步的方向，在未來(lái)幾年內有望提供更好的回報。

    第三，創(chuàng )業(yè)板指的權重股，是市場(chǎng)中耳熟能詳的白馬股，已經(jīng)被研究得比較透徹，價(jià)值反映比較充分。這些公司的長(cháng)期市場(chǎng)空間、公司治理結構、長(cháng)期競爭力都不錯，當前可能存在的問(wèn)題是估值，有些標的需要時(shí)間來(lái)消化。

    2.問(wèn)：從過(guò)去三年、五年數據來(lái)看，創(chuàng )業(yè)板的估值已經(jīng)處于相對高位，有些投資者可能會(huì )出現“恐高情緒”。你如何看待估值問(wèn)題？

    李?。菏紫?，從宏觀(guān)層面來(lái)看，全球無(wú)風(fēng)險收益率還會(huì )持續下行，美國長(cháng)期大概率會(huì )進(jìn)入負利率時(shí)代，中國十年期國債的收益率長(cháng)期也會(huì )逐步下降到2%以下。在此背景下，股票市場(chǎng)的估值中樞還會(huì )提升。原因就在于全球經(jīng)濟增速放緩，大家很難找到能夠提供較高回報的資產(chǎn)，現在表現比較好的資產(chǎn)長(cháng)期看還是有一定空間。

    其次，估值確實(shí)處于相對偏高的水平。截至8月末，創(chuàng )業(yè)板綜指PE處于歷史90%分位數，超出歷史均值1.4倍標準差；PB處在歷史80%分位數，超過(guò)均值的0.6倍標準差。PE和PB的估值結果有些差異，原因就在于過(guò)去兩年，創(chuàng )業(yè)板綜指中的很多股票進(jìn)行了商譽(yù)減值，加上今年一季度疫情因素，上市公司業(yè)績(jì)受到?jīng)_擊，PE相對失真。相對而言，PB更有代表性，雖然超過(guò)歷史平均水平，但還不算處在很極端的情況。

    第三，創(chuàng )業(yè)板結構分化明顯。過(guò)去20個(gè)月，符合市場(chǎng)審美標準的龍頭股或者說(shuō)白馬股，累計漲幅較大，估值比較高。從市值來(lái)看，創(chuàng )業(yè)板綜指833只股票中，超過(guò)90%股票的市值仍在200億以下，仍有不少結構性機會(huì )可以挖掘。也就是說(shuō)，還有很多“翻石頭”的機會(huì )。

    3.問(wèn)：由你擔任擬任基金經(jīng)理的新產(chǎn)品——廣發(fā)創(chuàng )業(yè)板兩年封閉9月11日發(fā)行，你將如何把握創(chuàng )業(yè)板的投資機遇？

    李?。呵懊嫣岬?，符合經(jīng)濟轉型、創(chuàng )新升級的方向中，很多龍頭公司已經(jīng)跑出來(lái)了，他們所處的行業(yè)依然處在增長(cháng)期，企業(yè)自身的護城河處于不斷加寬的過(guò)程中，核心是看能不能找到能夠確定性成長(cháng)的公司，依靠成長(cháng)來(lái)消化估值。因此，這只新基金成立后，既會(huì )重點(diǎn)關(guān)注優(yōu)勝行業(yè)的龍頭公司，也會(huì )關(guān)注那些仍然被低估的中小市值品種。

    投資進(jìn)化論：堅信投資回報來(lái)源于企業(yè)價(jià)值增長(cháng)

    4.問(wèn)：從2005年入行，你曾經(jīng)做過(guò)券商研究員，管理過(guò)自營(yíng)賬戶(hù)，在公募基金也已深耕9年。從基金表現和持倉來(lái)看，你在投資中也有調整和進(jìn)化的過(guò)程，能分享一下你在投資領(lǐng)域的成長(cháng)歷程嗎？

    李?。涸谕顿Y中，我始終堅信投資回報來(lái)源于企業(yè)價(jià)值增長(cháng)，尤其是利潤增長(cháng)帶來(lái)的價(jià)值增長(cháng)。長(cháng)期投資基本面優(yōu)秀的企業(yè)，可以分享其利潤增長(cháng)和價(jià)值增長(cháng)所帶來(lái)的市值增長(cháng)。

    在實(shí)踐的過(guò)程中，我經(jīng)歷了A股三輪牛熊轉換，自己的投資體系也經(jīng)歷了三個(gè)階段的迭代與升級。在2005年至2010年期間，我主要以投資穩定增長(cháng)的成長(cháng)股為主。到了2011年至2015年，在國家出臺戰略性新興產(chǎn)業(yè)規劃的背景下，我開(kāi)始將精力集中在市場(chǎng)空間大、行業(yè)景氣度高的信息技術(shù)、新材料、高端裝備、節能環(huán)保、新能源五大行業(yè)，自下而上精選高速增長(cháng)的新興成長(cháng)股。

    2016年至2018年，價(jià)值投資風(fēng)格盛行，而成長(cháng)股表現相對低迷，當時(shí)即使選擇了行業(yè)中最優(yōu)秀的公司，回報也并不盡如人意。那段時(shí)間，我對自己的投資體系進(jìn)行反思。我發(fā)現，宏觀(guān)經(jīng)濟、行業(yè)以及公司都有自身的發(fā)展周期，評估企業(yè)價(jià)值的維度應該要更加多元，不僅要看未來(lái)兩三年的利潤增長(cháng)，也要評估產(chǎn)業(yè)變化趨勢、行業(yè)周期、企業(yè)的商業(yè)模式、競爭格局、增長(cháng)的穩定性等，這些都會(huì )影響到企業(yè)的長(cháng)期價(jià)值。

    在這個(gè)過(guò)程中，我逐漸構建了一套適合自己的成長(cháng)股投資體系，包括行業(yè)比較體系、個(gè)股評估體系等，可以更全面地對企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評估。

    5.問(wèn)：你之前提到了“翻石頭”的策略，我記得成長(cháng)股投資大師彼得·林奇就很推崇腳踏實(shí)地的“翻石頭策略”，但是“翻石頭”其實(shí)是一項異常艱辛的工作，在具體選股當中，你是如何找到優(yōu)質(zhì)的成長(cháng)股？

    李?。汗善笔怯袃r(jià)證券，扣除交易的部分，企業(yè)價(jià)值最終來(lái)源于為股東提供的現金回報。我習慣從四個(gè)維度觀(guān)察企業(yè)，包括盈利能力、盈利質(zhì)量、成長(cháng)性、確定性。

    具體到操作層面，我會(huì )先通過(guò)財務(wù)數據進(jìn)行初篩，把生意模式不好、盈利質(zhì)量比較差的公司和行業(yè)先排除掉。

    在上述四個(gè)維度上，首先要看盈利能力，這是企業(yè)自身創(chuàng )造價(jià)值的能力，具體看ROE和ROIC等指標。

    第二，盈利質(zhì)量，也就是企業(yè)為股東提供的回報，主要就體現為分紅。我會(huì )通過(guò)有無(wú)自由現金流來(lái)評估企業(yè)有沒(méi)有分紅能力。如果公司長(cháng)期ROE很低，即使成長(cháng)性很好，我也會(huì )很謹慎。

    第三，成長(cháng)性。在評估企業(yè)的基本框架中，成長(cháng)性是衡量企業(yè)價(jià)值的另一個(gè)重要維度，它意味著(zhù)企業(yè)因為資本開(kāi)支、費用投入等原因，犧牲了當前的盈利能力和盈利質(zhì)量，但更多提升了未來(lái)的盈利能力和盈利質(zhì)量，成長(cháng)性也是股票收益的一個(gè)重要來(lái)源。

    盈利能力、盈利質(zhì)量、成長(cháng)性都可以用財務(wù)指標量化，但最核心的是第四點(diǎn)——確定性。我們先從前三個(gè)維度進(jìn)行財務(wù)的篩選，然后結合對行業(yè)、對公司的理解進(jìn)行確定性的判斷，找到好的標的之后等待合適的價(jià)格。

    6.問(wèn)：在實(shí)際投資中，好公司和好價(jià)格很難同時(shí)出現，如何解決這個(gè)問(wèn)題？

    李?。喝绻琴|(zhì)地不錯的公司，現在價(jià)格不合適，但是拉長(cháng)來(lái)看，它能滿(mǎn)足我對年化回報的要求，即使短期估值貴一點(diǎn)，我也能接受。

    其次，我會(huì )主動(dòng)挖掘一些黑馬變成白馬或者是灰馬變成白馬的成長(cháng)股。龍頭品種受到的關(guān)注度很高，各方跟蹤和研究比較透徹，股價(jià)反映比較充分。但對于關(guān)注度沒(méi)那么高的二三線(xiàn)品種，可能會(huì )因為某種原因導致折價(jià)，例如，短期的利潤增速、行業(yè)景氣度、市場(chǎng)風(fēng)格、治理結構等，如果我們通過(guò)深度研究，發(fā)現市場(chǎng)共識與實(shí)際情況存在明顯偏差時(shí)，這種認知偏差就會(huì )帶來(lái)較好的投資機會(huì )。

    帶著(zhù)熱愛(ài)去投資科技股

    7.問(wèn)：科技股投資向來(lái)被認為難度很高的技術(shù)活，你為什么一直熱衷科技股投資？這么多年下來(lái)有什么心得嗎？

    李?。何沂且粋€(gè)天性充滿(mǎn)好奇心和熱情的人，對新技術(shù)、新興事物抱有濃厚的興趣。

    從2005年入行以來(lái)。我內心一直有著(zhù)一個(gè)樸素的理念，就是投資一定要順勢而為，要在符合社會(huì )發(fā)展潮流和產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢的領(lǐng)域中尋找成長(cháng)型公司。我常常會(huì )設想社會(huì )未來(lái)發(fā)展的圖景，哪些產(chǎn)品或服務(wù)可以帶來(lái)生產(chǎn)方式的變革、提升生產(chǎn)力水平？哪些可以給我們帶來(lái)更好的生活和生命體驗？篩選下來(lái)，我發(fā)現，挑出來(lái)的標的大多數是技術(shù)型企業(yè)。

    這么多年，我長(cháng)期研究和跟蹤這些領(lǐng)域，讓我對科技型企業(yè)更熟悉也更有感覺(jué)，我自己也更愿意花精力專(zhuān)注于此，運用到組合管理中取得不錯的效果。

    8.問(wèn)：在科技股的投資里面，要如何去判斷哪些是優(yōu)質(zhì)的企業(yè)，怎樣才能從一堆石頭中翻到有價(jià)值的公司？

    李?。嚎萍计髽I(yè)具有三個(gè)顯著(zhù)的特點(diǎn)：早期具有高波動(dòng)性和高不確定性；研發(fā)投入大，技術(shù)路線(xiàn)不明確，非線(xiàn)性成長(cháng)；一旦建立某種技術(shù)優(yōu)勢或平臺效應以后，又能較長(cháng)時(shí)間獲取超額利潤。值得注意的是，科技企業(yè)的成長(cháng)周期比較長(cháng)，無(wú)論是早期成長(cháng)還是中后期相對成熟階段，均需要持續的研發(fā)投入。因此，對于不同類(lèi)型或者發(fā)展階段的科技公司，適用不同的估值方法。

    從去年年初到現在，與科技相關(guān)的細分領(lǐng)域，無(wú)論是電子中的半導體，還是計算機中的云計算，抑或是醫藥產(chǎn)業(yè)的醫療器械、醫藥生物等品種，漲幅都比較大，目前估值不便宜。

    某種程度上來(lái)說(shuō)，科技股最容易賺錢(qián)的時(shí)間已經(jīng)過(guò)去，未來(lái)要從個(gè)股角度挖掘機會(huì )?？梢灶A見(jiàn)的是，未來(lái)科技股投資會(huì )越來(lái)越難，對投資人員的知識儲備和學(xué)習新知識的能力要求越來(lái)越高。因為大家都越來(lái)越專(zhuān)業(yè)，只有通過(guò)長(cháng)期的研究積累，聚焦、專(zhuān)注，才能建立自己的比較優(yōu)勢。

    （CIS）