以高質(zhì)量并購驅動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級 更好發(fā)揮資本市場(chǎng)樞紐功能

    本報記者 吳曉璐

    5月16日，證監會(huì )發(fā)布了修改后的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《管理辦法》），滬深北交易所同步修訂發(fā)布重組審核規則和配套業(yè)務(wù)指南。

    去年9月份，證監會(huì )出臺《關(guān)于深化上市公司并購重組市場(chǎng)改革的意見(jiàn)》（即“并購六條”），此次修訂進(jìn)一步落實(shí)相關(guān)舉措，通過(guò)提高審核效率、提升監管包容度、提高交易靈活性、鼓勵私募基金積極參與等，降低交易成本，進(jìn)一步激發(fā)并購重組市場(chǎng)活躍度，提高上市公司質(zhì)量，更好發(fā)揮資本市場(chǎng)樞紐功能。

    南開(kāi)大學(xué)金融發(fā)展研究院院長(cháng)田利輝在接受《證券日報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，此次修訂是資本市場(chǎng)從“融資工具”向“資源配置中樞”轉型的關(guān)鍵一躍。通過(guò)制度創(chuàng )新精準解決市場(chǎng)痛點(diǎn)，既為戰略并購“松綁”，又以“大數據監控+終身追責”筑牢底線(xiàn)，標志著(zhù)中國資本市場(chǎng)進(jìn)入“高質(zhì)量并購驅動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級”的新周期。

    提高審核效率

    鼓勵龍頭企業(yè)做優(yōu)做強

    此次修訂新設重組簡(jiǎn)易審核程序，對兩類(lèi)交易實(shí)行“2+5+5”審核機制，即交易所在2個(gè)工作日內受理，5個(gè)工作日內出具審核意見(jiàn)，無(wú)需交易所并購重組委審議，證監會(huì )在5個(gè)工作日內作出予以注冊或者不予注冊的決定。

    第一類(lèi)是符合條件的上市公司之間的吸收合并，既有助于頭部企業(yè)整合資源，提高產(chǎn)業(yè)集中度，也有助于進(jìn)一步暢通A股退市渠道，提高上市公司質(zhì)量。

    對此，中金公司研究部首席國內策略分析師李求索在接受《證券日報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示，這有望為上市公司提供更加多元的主動(dòng)退市渠道，促進(jìn)A股市場(chǎng)形成有進(jìn)有出的良性循環(huán)。

    “簡(jiǎn)化審核流程有助于推動(dòng)行業(yè)整合和龍頭企業(yè)的形成，是深化資本市場(chǎng)改革，推動(dòng)并購重組市場(chǎng)化、法治化發(fā)展的重要舉措，旨在更好地發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用。”中央財經(jīng)大學(xué)資本市場(chǎng)監管與改革研究中心副主任李曉在接受《證券日報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示。

    第二類(lèi)是運作規范、市值超過(guò)100億元且信息披露質(zhì)量評價(jià)連續兩年為A的優(yōu)質(zhì)公司發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)且不構成重大資產(chǎn)重組的申請。李求索表示，這一方面是對信息披露優(yōu)秀、與市場(chǎng)溝通良好、為提升市場(chǎng)整體質(zhì)量做貢獻的公司予以獎勵，鼓勵上市公司提升信息披露質(zhì)量。另一方面，針對高市值、信息披露質(zhì)量高的優(yōu)質(zhì)公司設置簡(jiǎn)易通道，也是一種正向激勵，引導上市公司提升自身質(zhì)量。

    在市場(chǎng)人士看來(lái)，通過(guò)精簡(jiǎn)流程能夠降低市場(chǎng)交易成本，激發(fā)市場(chǎng)活力。在業(yè)內人士看來(lái)，此舉旨在鼓勵龍頭公司通過(guò)“小步快走”方式，做大做優(yōu)做強。

    “通過(guò)‘2+5+5’極速審核，效率將實(shí)現躍升。”田利輝表示，此舉傳遞出支持頭部公司整合的信號，鼓勵行業(yè)“龍頭”通過(guò)吸收合并實(shí)現“強強聯(lián)合”；助力新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，未來(lái)優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)并購將顯著(zhù)提速。

    與此同時(shí)，為了支持上市公司之間吸收合并，此次修訂還完善了鎖定期安排，明確被吸并方控股股東、實(shí)控人鎖定期為6個(gè)月。

    “需要注意的是，盡管程序簡(jiǎn)化，但對于交易的實(shí)質(zhì)合規性、信息披露的真實(shí)準確完整等方面的要求并未降低。相關(guān)規則也明確了不適用簡(jiǎn)易審核程序的負面清單。”李曉表示。

    據記者了解，為避免簡(jiǎn)易審核程序被濫用，本次修訂設定了簡(jiǎn)易審核程序適用的負面情形，并強化簡(jiǎn)易審核程序的各方責任。

    增強監管包容性

    提高交易靈活性和成功率

    《管理辦法》進(jìn)一步提高監管包容度，提高了對上市公司財務(wù)狀況變化、同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易監管的包容度，將發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)條件調整為“不會(huì )導致財務(wù)狀況發(fā)生重大不利變化，不會(huì )導致新增重大不利影響的同業(yè)競爭及嚴重影響獨立性或者顯失公平的關(guān)聯(lián)交易”。

    李求索表示，提升對財務(wù)狀況變化的包容度，更加有利于進(jìn)行了大量研發(fā)投入但尚未形成穩定盈利的早期科創(chuàng )企業(yè)，有助于推動(dòng)科創(chuàng )企業(yè)參與并購重組；提高對同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易的包容度，則有助于企業(yè)實(shí)施同行業(yè)、上下游并購重組，從而達到提升產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢、實(shí)現產(chǎn)業(yè)轉型等目的。

    此外，此次修訂設立重組股份對價(jià)分期支付機制，對分期發(fā)行股份支付對價(jià)的批文有效期、發(fā)行條件、鎖定期、持續督導等相關(guān)規定均進(jìn)行了明確。

    業(yè)內人士表示，股份對價(jià)分期支付為交易各方提供了一種新的選擇。此前并購重組中，只有現金購買(mǎi)資產(chǎn)可以分期支付，此次修訂明確發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)也可以分期支付，交易各方可以結合談判情況，自主選擇分期支付并設置支付條件，以滿(mǎn)足上市公司視后續標的經(jīng)營(yíng)狀況靈活調整支付股份數量的需求。創(chuàng )新性的制度設計能夠在科技型企業(yè)估值波動(dòng)較大的情況下，充分保障上市公司利益。

    李求索表示，分期支付機制一方面減輕了收購方的資金壓力，另一方面也降低了一次性估值帶來(lái)的風(fēng)險，尤其有助于成長(cháng)性強而業(yè)績(jì)不確定性偏大的科創(chuàng )企業(yè)參與并購重組交易。

    在李曉看來(lái)，此舉可以減輕收購方短期內的資金壓力，特別是對于現金流相對緊張但具有良好發(fā)展前景的收購方而言，有助于促成交易。此外，分期支付可以與被收購方未來(lái)的業(yè)績(jì)表現掛鉤，形成更緊密的利益綁定機制，激勵被收購方管理層努力實(shí)現業(yè)績(jì)承諾，降低收購風(fēng)險。

    鼓勵私募基金參與

    為市場(chǎng)引入更多長(cháng)期資本

    此次改革還引入“反向掛鉤”機制，助力私募股權創(chuàng )投基金退出?！豆芾磙k法》明確私募基金投資期限滿(mǎn)48個(gè)月的，第三方交易中的鎖定期限由12個(gè)月縮短為6個(gè)月，重組上市中控股股東、實(shí)際控制人及其控制的關(guān)聯(lián)人以外的股東的鎖定期限由24個(gè)月縮短為12個(gè)月。

    在田利輝看來(lái)，私募基金“反向掛鉤”具有激勵效應。鎖定期縮短能夠提升私募股權創(chuàng )投基金的退出效率，吸引長(cháng)期資本，優(yōu)化風(fēng)險對沖；與業(yè)績(jì)補償、分期支付形成組合工具，降低“對賭失敗”風(fēng)險。

    李求索表示，引入“反向掛鉤”機制，通過(guò)縮短退出周期來(lái)補償長(cháng)期投資，有助于促進(jìn)私募更多參與并購重組，為并購重組市場(chǎng)引入長(cháng)期資金。一方面，投資期限較長(cháng)的私募基金鎖定期限能夠縮減，有助于鼓勵長(cháng)期資金參與并購重組。長(cháng)期資金具備更長(cháng)遠的投資視角，更加注重長(cháng)期發(fā)展，對于初創(chuàng )企業(yè)，尤其是進(jìn)行大量研發(fā)投入但尚未形成穩定盈利的早期科創(chuàng )企業(yè)，長(cháng)期資金的穩定支持尤為重要。另一方面，縮短鎖定期有助于資金循環(huán)，降低流動(dòng)性風(fēng)險，有效緩解“退出難”問(wèn)題，暢通“募投管退”良性循環(huán)。

    值得注意的是，監管部門(mén)在激發(fā)并購重組市場(chǎng)活力的同時(shí)，通過(guò)強化信息披露和事中事后監管，注重防范風(fēng)險和保護投資者權益，維護規范有序的市場(chǎng)環(huán)境。

    李求索表示，“并購六條”各項措施全面落地，將對市場(chǎng)產(chǎn)生三方面影響。首先，進(jìn)一步加大對科技創(chuàng )新企業(yè)的支持力度。此次修訂有助于支持上市公司圍繞科技創(chuàng )新、產(chǎn)業(yè)升級布局，引導更多資源要素向新質(zhì)生產(chǎn)力方向聚集。其次，推動(dòng)并購重組進(jìn)一步“脫虛向實(shí)”。新“國九條”提出加大對“借殼上市”的監管力度，本次改革支持上市公司實(shí)施同行業(yè)、上下游的并購重組，并支持企業(yè)圍繞產(chǎn)業(yè)轉型升級等需求開(kāi)展符合商業(yè)邏輯的跨行業(yè)并購。未來(lái)上市公司并購重組或更多以產(chǎn)業(yè)并購為主線(xiàn)，無(wú)論是同行業(yè)還是跨行業(yè)并購，均以產(chǎn)業(yè)整合、產(chǎn)業(yè)升級、產(chǎn)業(yè)發(fā)展為主要目標。最后，推動(dòng)并購重組成為暢通A股退市渠道、完善市場(chǎng)生態(tài)的重要手段。