可轉債市場(chǎng)擴容速度或將放緩

    順豐、常汽和福特三只轉債同日申購，本周還有海亮轉債開(kāi)始發(fā)行，可轉債市場(chǎng)迎來(lái)供給“小高峰”。此前浦發(fā)轉債成功上市，大幅擴充了市場(chǎng)規模。數據顯示，本輪可轉債市場(chǎng)擴容始于再融資政策收緊的2017年。近日證監會(huì )就再融資政策公開(kāi)征求意見(jiàn)，再融資有望松綁。分析人士指出，這會(huì )導致可轉債替代作用減弱，供給可能收縮。

    現供給“小高峰”

    近日可轉債密集發(fā)行上市。18日順豐轉債、福特轉債、常汽轉債開(kāi)啟網(wǎng)上申購，20日海亮轉債也將開(kāi)啟申購。Wind數據顯示，截至19日，市場(chǎng)上共有182只正常交易的可轉債，這一數字無(wú)疑會(huì )隨著(zhù)上述可轉債登陸市場(chǎng)而增加。

    比起可轉債數量，市場(chǎng)規模擴大更為明顯。15日浦發(fā)轉債上市，可轉債市場(chǎng)存券規模（面值）從2812億元擴容至3312億元。近期發(fā)行的川投轉債、順豐轉債，也是非銀轉債中的“小巨人”，規模分別為40億元、58億元，即將發(fā)行的海亮轉債規模也超30億元。

    今年以來(lái)，可轉債發(fā)行量大增。Wind數據顯示，截至11月19日，可轉債發(fā)行規模達2350.17億元，接近去年全年的3倍，且遠超以前各年度。規模大增背后是幾只“銀行大票”的發(fā)行。年初至今，平安銀行、中信銀行（00998）、江蘇銀行、浦發(fā)銀行分別發(fā)行了260億元、400億元、200億元、500億元的轉債，4只銀行轉債規模就達1360億元，占今年以來(lái)總發(fā)行量的41%。

    非銀轉債發(fā)行規模也顯著(zhù)增加，截至目前發(fā)行額已達990.17億元，而2018年僅為665.72億元，甚至超過(guò)2017年的全年可轉債發(fā)行額。

    事實(shí)上，本輪可轉債擴容始于2017年。Wind數據顯示，2010年可轉債發(fā)行額觸及歷史高點(diǎn)717億元，此后規模都在600億元以下并且波動(dòng)劇烈，直至2017年重新沖破717億元，一舉達到949.67億元，2018年全年發(fā)行規模雖然有所回落，但795.72億元的發(fā)行量仍在歷史高位。2019年則實(shí)現跨越式增長(cháng)。2017年成為本輪擴容起點(diǎn)，原因在于再融資政策收緊。國金證券周岳團隊指出，2017年再融資政策收緊后，再融資市場(chǎng)整體融資規模有所下降，轉債作為監管鼓勵的融資品種，一定程度上替代了上市公司的股權融資需求。

    定增不會(huì )完全替代轉債

    2019年11月8日，證監會(huì )就修改再融資規則公開(kāi)征求意見(jiàn)，從發(fā)行條件來(lái)看，取消了“創(chuàng )業(yè)板上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票連續2年盈利”、“創(chuàng )業(yè)板上市公司公開(kāi)發(fā)行證券最近一期末資產(chǎn)負債率高于45%”等條件，并將“創(chuàng )業(yè)板前次募集資金基本使用完畢且使用進(jìn)度和效果與披露情況基本一致”由發(fā)行條件調整為信息披露要求。

    僅發(fā)行條件的變動(dòng)，就會(huì )讓諸多企業(yè)將定增作為考慮的再融資方式之一。華泰證券張繼強團隊認為，證監會(huì )全面放寬再融資限制，尤其是縮小了定增鎖定期和發(fā)行價(jià)折扣，變相削弱了轉債在融資上的優(yōu)勢。

    周岳團隊指出，轉債不會(huì )被定增完全替代，其特點(diǎn)決定了市場(chǎng)上對此類(lèi)資產(chǎn)的供給和需求都依然存在。對發(fā)行人來(lái)說(shuō)，定增對原股東最大的成本是股權稀釋?zhuān)赊D債的轉股過(guò)程是一個(gè)連續過(guò)程，股本攤薄的壓力會(huì )在轉股期均勻釋放，轉債發(fā)行條件也比較簡(jiǎn)單，審批較快。

    張繼強團隊指出，近期轉債發(fā)行預案速度明顯減慢說(shuō)明上市公司發(fā)行轉債的意愿有所降低，但可轉債擴容大趨勢仍然不改，只是“加速度”回落。

    存券估值有支撐

    對于存券持有者來(lái)說(shuō)，供給放緩或是一個(gè)“好消息”。周岳團隊認為，對投資者而言，轉債由于“進(jìn)可攻退可守”的特點(diǎn)，對一些特定風(fēng)險偏好的投資者來(lái)說(shuō)具備不可替代的配置價(jià)值。該團隊認為，明年轉債一級市場(chǎng)或將放緩，由于“稀缺性”，存量二級個(gè)券的估值將有所提升。

    張繼強團隊也認為，近期轉債預案放緩，川投與浦發(fā)的發(fā)行也未能完全填補前期的供給缺口，11月又有參林、海爾等多只標的面臨贖回，轉債供弱于求的狀況可能持續，預計未來(lái)一段時(shí)間內轉債估值仍會(huì )保持較高水平。

    供給可能放緩，但需求卻在增長(cháng)。天風(fēng)證券固定收益首席分析師孫彬彬發(fā)布的研報顯示，公募基金2019年三季度轉債持倉市值穩步提升，由二季度末的683.85億元升至742.64億元，環(huán)比提升8.60%。就上交所公布的轉債持有者結構而言，公募基金是持有轉債最多的投資機構，三季度末持有轉債規模527億元，占比14.4%，單季增持規模64億元位列第一。

    公募基金增持可轉債是機構加碼的一個(gè)縮影。興業(yè)證券固收團隊指出，近年來(lái)可轉債市場(chǎng)規?？焖偕仙?，公募、理財產(chǎn)品、保險等機構資金逐漸成為主要玩家，不少機構自2018年四季度起跑步進(jìn)入轉債市場(chǎng)。