“固收+”何以變成“固收-”？ 理財進(jìn)階產(chǎn)品整裝再出發(fā)

    今年以來(lái)，曾經(jīng)炙手可熱的“固收+”基金已屢受質(zhì)疑。

    在股債市場(chǎng)大幅震蕩、可轉債高位回調、新股破發(fā)常態(tài)化等多重影響的疊加下，以債券打底，通過(guò)股票、可轉債、打新等增厚收益的“固收+”基金遭遇挑戰，百余只產(chǎn)品年內最大回撤超10%，與投資者對“固收+”低波動(dòng)、穩健的預期大相徑庭。

    市場(chǎng)的退潮正讓“固收+”存在的問(wèn)題放大化，但資管新規下理財進(jìn)階的巨大市場(chǎng)缺口卻仍待填補。“固收+”如何整裝再出發(fā)，真正擔負起承接中低風(fēng)險理財的歷史使命，成為擺在基金行業(yè)面前的一大命題。

    “固收+”何以“固收-”？

    據Wind數據統計，截至5月20日，全市場(chǎng)“固收+”基金今年以來(lái)的平均收益為-3.27%，其中表現最好的產(chǎn)品年內收益8.47%，但同時(shí)也有68只產(chǎn)品年內跌幅超10%，最差的幾只產(chǎn)品跌幅甚至超20%，堪比權益類(lèi)基金。

    再從“固收+”視之甚高的回撤控制來(lái)看，截至5月20日，全市場(chǎng)“固收+”基金今年以來(lái)的平均最大回撤為5.83%，其中有160只產(chǎn)品的最大回撤超10%，個(gè)別產(chǎn)品的最大回撤甚至超30%，使得不少投資者質(zhì)疑“固收+”變成了“固收-”。

    “今年以來(lái)股票和可轉債持續下跌，若配置比例較高且品種選擇不好，凈值回撤幅度就會(huì )比較大。”華寶安宜債券擬任基金經(jīng)理李棟梁表示，近兩年“固收+”發(fā)展比較快，有很多資金借道轉債來(lái)做“+”的部分，推升了整個(gè)轉債市場(chǎng)的估值，但股票市場(chǎng)下跌，也會(huì )引發(fā)轉債市場(chǎng)巨震，流動(dòng)性收縮容易導致股債雙殺。

    從客觀(guān)環(huán)境來(lái)說(shuō)，股債雙殺是今年“固收+”整體表現不佳的主要背景。諾德基金基金經(jīng)理謝屹認為，債券市場(chǎng)隨著(zhù)海外收益率的上升而承壓，股票則受疫情等內外因素制約而下跌，基于正股的下跌，整個(gè)轉債市場(chǎng)的收益也是負的，這些都促成了“固收+”的表現不佳。

    與此同時(shí)，市場(chǎng)的退潮也讓“固收+”的一些問(wèn)題明顯暴露。比如，股票和可轉債是“固收+”增厚收益的重要來(lái)源，但市場(chǎng)上不少“固收+”基金不僅在債券部分以可轉債為主，“+”部分的股票倉位和持倉風(fēng)格也較為激進(jìn)，與其說(shuō)是“固收+”，不如說(shuō)是披著(zhù)“固收+”外衣的權益基金。

    以某只被公司打著(zhù)“固收+”標簽宣傳的偏債混合基金為例，截至一季度末，該基金前十大重倉債券中有9只可轉債，股票持倉也大比例配置了高波動(dòng)的新能源概念股，且自去年下半年開(kāi)始大幅提高了持股集中度，進(jìn)一步放大了產(chǎn)品的波動(dòng)。截至5月20日，該基金年內最大回撤超20%，凈值跌幅近15%。

    “固收+”產(chǎn)品的類(lèi)似現象并不少見(jiàn)。據Wind數據統計，截至一季度末，全市場(chǎng)有87只“固收+”產(chǎn)品的股票+可轉債倉位超過(guò)了70%。在行情好的時(shí)候，這種相對激進(jìn)的操作當然帶來(lái)皆大歡喜，一旦潮水退去則風(fēng)險一覽無(wú)余。

    交易型“固收+”殺跌

    自誕生之日起，“固收+”就被寄予承接中低風(fēng)險理財需求的期望，但很顯然，部分“固收+”的操作已與這一期望背道而馳。

    除了上述相對激進(jìn)的操作風(fēng)格，有基金經(jīng)理在采訪(fǎng)中還向證券時(shí)報記者指出了“固收+”存在的另一大問(wèn)題——頻繁交易，且這種交易行為已經(jīng)對市場(chǎng)有所“反噬”。

    上海某“固收+”基金經(jīng)理在接受采訪(fǎng)時(shí)坦言，目前市場(chǎng)上的“固收+”存在許多交易型產(chǎn)品，即以固收打底，然后剩余倉位用來(lái)頻繁交易，換手率較高。為了控制回撤，這種交易行為會(huì )使得市場(chǎng)下跌時(shí)出現大量止損盤(pán)，造成下跌加劇，不利于金融市場(chǎng)的穩定。

    據Wind數據統計，2021年全年，“固收+”中偏債混合基金的股票換手率平均高達4.49倍左右，已超過(guò)同期偏股混合型基金約2.41倍的換手率水平。

    “目前國內投資者可能對波動(dòng)的忍受度較低，在市場(chǎng)下跌時(shí)發(fā)生贖回，我們已不得不要按照相應贖回比例去調整，而有些基金經(jīng)理還會(huì )因為擔心市場(chǎng)下跌更加主動(dòng)地拋售，造成了更深幅度的下跌。”該基金經(jīng)理表示。

    上投摩根絕對收益投資部總監陳圓明也向證券時(shí)報記者表示，本輪回撤可能是歷史上回撤達到估值低位速度最快的一次，主要原因就是交易型資金的規模占比仍較高，國內機構投資者的投資理念還不夠成熟，一定程度上增加了金融體系的波動(dòng)。

    陳圓明認為，相對排名的考核方式、過(guò)于硬性的回撤要求，都可能是導致“固收+”動(dòng)作變形的原因，“比如回撤控制，一旦有要求就會(huì )出現止損意愿，放大金融市場(chǎng)波動(dòng)。”

    如何走出質(zhì)疑泥潭？

    雖然“固收+”仍然存在各種各樣的問(wèn)題，但不可否認的是，在利率下行、剛兌被打破的大背景下，“固收+”承擔著(zhù)理財進(jìn)階的時(shí)代使命。事物的發(fā)展從來(lái)都不是一帆風(fēng)順的，“固收+”如何整裝再出發(fā)？基金經(jīng)理們?yōu)榇颂岢隽艘恍┙ㄗh。

    首先，在回撤控制上，陳圓明表示，“固收+”應該利用多資產(chǎn)、多策略之間的負相關(guān)性來(lái)降低波動(dòng)，而不是依賴(lài)交易。

    陳圓明還進(jìn)一步補充，回撤控制應該貫徹到事前、事中和事后整個(gè)環(huán)節。第一是事前的風(fēng)險控制，即對單一資產(chǎn)類(lèi)別風(fēng)險進(jìn)行預先評估；第二是事中的風(fēng)險控制，隨時(shí)檢測資產(chǎn)之間的相關(guān)性，并努力打破這種相關(guān)性，尋找不相關(guān)的部分，實(shí)現分散投資才有意義；第三是事后的風(fēng)險控制，包含消除確定性風(fēng)險、對新風(fēng)險的識別和定位等。

    謝屹也表達了類(lèi)似的看法。他認為，“固收+”產(chǎn)品的回撤控制主要靠?jì)芍亓α縼?lái)保障，一個(gè)是不同資產(chǎn)之間的合理比配，一個(gè)是資產(chǎn)類(lèi)別內部的個(gè)券分散。一方面，要充分利用“固收+”多資產(chǎn)類(lèi)別的優(yōu)勢，讓不同資產(chǎn)收益的負相關(guān)性來(lái)對沖彼此，降低波動(dòng)；另一方面，在股票類(lèi)和轉債類(lèi)資產(chǎn)內部也需要非常分散，“我們持股和持債數量都在30個(gè)以上，這樣可以分散個(gè)券的風(fēng)險，降低回撤。”

    其次，“固收+”不能為了排名和規模而押注單一行業(yè)，陳圓明建議以一個(gè)寬基指數作為參考基準，盡可能在行業(yè)上適度分散，行業(yè)、個(gè)股的集中度過(guò)高均不可取。

    “因此，在考核方式上，我們更應該關(guān)注的是超額收益以及超額收益的穩定性，包括我們是否在多個(gè)維度上都獲得了超額收益，比如增強配置、行業(yè)配置、個(gè)股個(gè)券配置等維度。”陳圓明說(shuō)。

    此外，在大類(lèi)資產(chǎn)配置上，陳圓明認為，歷史已經(jīng)多次證明，股票和債券都是風(fēng)險資產(chǎn)，資產(chǎn)配置不能股債分離，而是要通盤(pán)整體地去做解決方案。“從理念上來(lái)說(shuō)，‘固收+’認為固收是安全的，然后加一些風(fēng)險資產(chǎn)追求彈性收益，但這個(gè)理念我是不認同的。固定收益資產(chǎn)并不完全等于安全，股票和債券其實(shí)都是風(fēng)險資產(chǎn)，如果你認為一個(gè)資產(chǎn)是無(wú)風(fēng)險但它其實(shí)是有風(fēng)險的，你大概率是容易吃虧的。”陳圓明說(shuō)。

    李棟梁則提出了一個(gè)更為前瞻的看法——在目前的宏觀(guān)環(huán)境下，“固收+”的投資重心要從大類(lèi)資產(chǎn)配置下沉到行業(yè)和主題的動(dòng)態(tài)配置。他認為，我國經(jīng)濟已經(jīng)進(jìn)入中速增長(cháng)期，且總量政策較少，越來(lái)越強調財政政策的精準性，映射到資本市場(chǎng)上，這意味著(zhù)我們很難再看到以前涇渭分明的大類(lèi)資產(chǎn)配置方向，投資重心應該下沉到行業(yè)和主題這個(gè)層面。

    “以前我們看大的寬基指數，現在變成了看主要的行業(yè)和主題的盈利增長(cháng)持續性，還要去跟蹤相應的數據，比如說(shuō)白酒的動(dòng)銷(xiāo)數據、新能源車(chē)的產(chǎn)銷(xiāo)數據、光伏的裝機量等等，這可能是一個(gè)比較大的變化。”李棟梁說(shuō)。

    最后，上述多位基金經(jīng)理還不約而同地強調了一點(diǎn)，即“固收+”的投資理念應該是長(cháng)期投資、價(jià)值投資。陳圓明表示，“固收+”應該是基于對底層資產(chǎn)的價(jià)值評估來(lái)進(jìn)行資產(chǎn)配置，這樣才會(huì )在市場(chǎng)價(jià)值被低估的時(shí)候積極入市，給被低估的資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)，為整個(gè)金融系統的穩定提供正面貢獻。

    建立投資預期很重要

    俗話(huà)說(shuō)，市場(chǎng)是最好的老師，下跌是最好的投資者教育。在基金經(jīng)理重新審視“固收+”投資的同時(shí)，基民也需要重新認識“固收+”，建立起合理的投資預期。

    陳圓明在接受采訪(fǎng)時(shí)表示，他希望能和基金持有人達成兩點(diǎn)共識：第一，“固收+”并不是一個(gè)保本保收、穩賺不賠的產(chǎn)品，絕對收益投資策略也并不等同于投資一定會(huì )有正收益，而是指以追求絕對收益為目標來(lái)進(jìn)行投資。在嚴控組合波動(dòng)和回撤條件下，盡可能為客戶(hù)爭取絕對回報，持有人需要建立合理的投資預期。第二，資本市場(chǎng)的不確定因素在逐漸增多，但投資“固收+”需要持有人對市場(chǎng)、國家有足夠信心，雖然中間會(huì )有波動(dòng)，但只要長(cháng)期來(lái)看國家經(jīng)濟是持續向上的，“固收+”產(chǎn)品會(huì )給持有人帶來(lái)長(cháng)期穩健收益。

    李棟梁提出，每種產(chǎn)品的風(fēng)險收益特征不同，對應的預期收益和最大回撤目標也不同，投資人需要清楚認知這一點(diǎn)，然后根據自己的風(fēng)險偏好選擇合適的產(chǎn)品。另外，基金管理人的管理能力也非常重要，基金管理人必須展示良好的投資管理能力，能夠實(shí)現產(chǎn)品預設的投資目標。一旦滿(mǎn)足這兩點(diǎn)，投資人可以對“固收+”拉長(cháng)投資期限，耐心持有。

    “今年的市場(chǎng)環(huán)境可能令‘固收+’的投資人措手不及，但今年市場(chǎng)的特殊性也是顯而易見(jiàn)的，我們預計短期的各種困難過(guò)去以后，股債都會(huì )迎來(lái)較好的修復，尤其股票市場(chǎng)和轉債市場(chǎng)，‘固收+’類(lèi)的產(chǎn)品會(huì )重新贏(yíng)得對純固收類(lèi)產(chǎn)品的相對優(yōu)勢?，F在是周期的低點(diǎn)，是最艱難的時(shí)刻，希望投資人可以對未來(lái)市場(chǎng)多些樂(lè )觀(guān)。”謝屹說(shuō)。