金融機構扎堆“搶券”不可取

    蘇向杲

    近日，受多因素共振影響，債市再度出現了機構扎堆搶配長(cháng)期國債等券種的現象。尤為引人關(guān)注的是，10年期國債收益率跌破2%。10年期國債收益率是作為金融市場(chǎng)定價(jià)基準的國債收益率曲線(xiàn)的重要組成部分，對金融機構的資產(chǎn)負債表有著(zhù)廣泛影響。

    在筆者看來(lái)，金融機構扎堆搶配債券有諸多主客觀(guān)原因，包括今年以來(lái)市場(chǎng)上缺乏安全高收益資產(chǎn)；年底險資、銀行理財等機構會(huì )為“開(kāi)門(mén)紅”提前儲備資產(chǎn)，配置力量增強；同業(yè)活期存款利率下調、對公存款服務(wù)協(xié)議中引入“利率調整兜底條款”等。

    不過(guò)，結合當前經(jīng)濟基本面、監管導向、配置長(cháng)期國債的性?xún)r(jià)比等視角綜合來(lái)看，金融機構持續扎堆“搶券”潛藏風(fēng)險，并不可取。

    首先，經(jīng)濟基本面并不支撐長(cháng)期國債等券種收益率持續走低。

    長(cháng)期國債收益率主要反映長(cháng)期經(jīng)濟增長(cháng)和通脹的預期，同時(shí)也受到安全資產(chǎn)缺乏等因素的擾動(dòng)。其中，長(cháng)期經(jīng)濟增長(cháng)預期最受市場(chǎng)關(guān)注，通常當市場(chǎng)預期經(jīng)濟將長(cháng)期保持較低增速時(shí)，便會(huì )通過(guò)配置長(cháng)期國債的方式提前“鎖定”較高的收益率，這會(huì )導致長(cháng)期國債收益率進(jìn)一步走低。

    但結合當下來(lái)看，并沒(méi)有跡象顯示我國經(jīng)濟增速將會(huì )持續走低，即經(jīng)濟基本面向好與長(cháng)期國債等券種收益率持續走低并不吻合。一方面，前三季度我國GDP（國內生產(chǎn)總值）同比增長(cháng)4.8%，國民經(jīng)濟運行穩中有進(jìn)。當前，我國經(jīng)濟市場(chǎng)廣闊、韌性強、潛力大等有利條件并未改變。另一方面，隨著(zhù)一系列存量政策和增量政策持續協(xié)同發(fā)力，宏觀(guān)經(jīng)濟已經(jīng)出現了諸多積極變化，如制造業(yè)采購經(jīng)理指數（PMI）連續三個(gè)月上升。隨著(zhù)利好政策的持續顯效，宏觀(guān)經(jīng)濟有望繼續向好。

    其次，監管部門(mén)已多次提示風(fēng)險，并表態(tài)將“平衡債市供求”。

    為了遏制羊群效應導致的長(cháng)期國債收益率單邊下行，避免可能潛藏的系統性風(fēng)險，央行今年已多次提示風(fēng)險。其中，央行在今年二季度貨幣政策執行報告中明確提到“6月下旬，10年期國債收益率逼近2.2%關(guān)口，創(chuàng )20年來(lái)新低，已明顯偏離合理中樞水平，不斷累積金融風(fēng)險”。7月1日，央行宣布開(kāi)展國債借入操作，必要時(shí)將擇機在公開(kāi)市場(chǎng)賣(mài)出，平衡債市供求，校正和阻斷金融市場(chǎng)風(fēng)險的累積。

    截至12月5日收盤(pán)，10年期國債收益率仍低于2%，后續監管部門(mén)若出于防風(fēng)險目的增加債市供給，或采取其他必要的監管措施，都將對債市走勢形成重要影響，而扎堆搶配債券的金融機構可能會(huì )面臨“負反饋”。

    再次，扎堆“搶券”不利于金融機構穩健經(jīng)營(yíng)。

    實(shí)際上，不少金融機構搶配債券是為穩定投資收益率，提升盈利能力，但扎堆搶配債券的效果可能會(huì )適得其反。具體來(lái)看，險資等配置型機構買(mǎi)入長(cháng)期國債等券種后，普遍會(huì )持有到期，而當下長(cháng)期國債等主要券種的收益率在2%左右徘徊，買(mǎi)入這類(lèi)資產(chǎn)并不能有效提升投資業(yè)績(jì)，如果負債端成本高于2%，還可能引發(fā)利差損等風(fēng)險。

    銀行理財、公募基金等交易型機構買(mǎi)入長(cháng)期國債等券種的主要目的是賺取買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，但當前10年期國債收益率已跌破2%，與政策利率（公開(kāi)市場(chǎng)7天期逆回購操作利率，目前為1.50%）的利差已低于50個(gè)基點(diǎn)，持續下行的空間相對有限。此外，近期其他券種的收益率與政策利率的利差也在持續縮窄。在這樣的利差環(huán)境下，賺取差價(jià)甚至加杠桿賺取差價(jià)的行為性?xún)r(jià)比較低，且還要面對市場(chǎng)反轉的風(fēng)險。

    最后，需要說(shuō)明的是，筆者認為金融機構扎堆“搶券”行為不可取，并非是指后續金融機構不能配置長(cháng)期國債等券種，畢竟我國資管產(chǎn)品余額已超100萬(wàn)億元，合理配置債券是必然選擇。但是，金融機構在配置債券時(shí)，宜在綜合研判宏觀(guān)經(jīng)濟走勢、監管導向、投資性?xún)r(jià)比等的基礎上，合理把握配置的時(shí)機和節奏，避免羊群效應引發(fā)風(fēng)險。從長(cháng)遠來(lái)看，金融機構后續也要持續提升優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的挖掘能力，不斷優(yōu)化資產(chǎn)配置格局，避免對單一資產(chǎn)形成嚴重依賴(lài)。

（編輯 張博）