七位專(zhuān)家建言：新證券法下資本市場(chǎng)改革創(chuàng )新路徑探索

    華夏新供給經(jīng)濟學(xué)研究院院長(cháng)賈康：法治化建設推動(dòng)直接金融比例提升

    本報見(jiàn)習記者 郭冀川

    “證券法的修訂對于中國現代資本市場(chǎng)體系建設所起的作用，一個(gè)重要體現是在直接金融領(lǐng)域，通過(guò)提高法治化水平，將推進(jìn)我國直接金融的制度建設。”華夏新供給經(jīng)濟學(xué)研究院院長(cháng)賈康說(shuō)。

    在4月28日下午召開(kāi)的由證券日報社主辦的“新證券法背景下的資本市場(chǎng)改革創(chuàng )新線(xiàn)上研討會(huì )”上，賈康表示，要想使金融體系更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟，金融供給的多樣化勢在必行，它包括整個(gè)金融系統中金融機構的多樣化、金融產(chǎn)品的多樣化、金融形態(tài)的多樣化，對應的是整個(gè)經(jīng)濟生活和社會(huì )生活全譜系的融資需要，不僅要服務(wù)頭部的大型企業(yè)，也要更多面向中小微企業(yè)。

    在這個(gè)全譜系的金融供給體系內，賈康表示，與證券業(yè)直接關(guān)聯(lián)的是直接金融，他說(shuō)：“美國的直接金融占整個(gè)金融體系近80%，中國正好反過(guò)來(lái)，間接金融約占80%。需要借鑒這種市場(chǎng)經(jīng)濟經(jīng)驗，適當提高我國直接金融的比重，使證券業(yè)得到更好的發(fā)展，使股權融資、債權融資更多地在整個(gè)經(jīng)濟社會(huì )發(fā)展過(guò)程中發(fā)揮應有的作用。”

    賈康認為，證券法修訂以后，可以更好地服務(wù)于直接金融，進(jìn)一步在法治化框架下推進(jìn)我國金融的升級發(fā)展，這也是深化改革促進(jìn)升級發(fā)展的主要方向。因為直接金融在支持企業(yè)家才能發(fā)揮、市場(chǎng)人士創(chuàng )業(yè)創(chuàng )新、融資機制更好地跟市場(chǎng)經(jīng)濟對接方面，具有間接金融無(wú)法比擬的一些相對優(yōu)勢。

    首先，現代經(jīng)濟環(huán)境中，越來(lái)越看重企業(yè)家才能和作用的發(fā)揮，企業(yè)家才能是一種最稀缺的資源。在間接金融為主的體系里，企業(yè)家要耗費大量時(shí)間與精力，處理爭取銀行、金融機構貸款的事務(wù)，維系各種關(guān)系。而直接金融就不受這種制約，可以直接到市場(chǎng)上去接受選擇。賈康表示，支持企業(yè)家創(chuàng )業(yè)創(chuàng )新的活動(dòng)方面，直接金融也比間接金融更寬容。

    其次，在證券市場(chǎng)的資源配置中，對于企業(yè)家和企業(yè)管理人員，可以用期權的方式形成長(cháng)期激勵，使他們更多考慮企業(yè)的創(chuàng )新怎么能經(jīng)受時(shí)間的考驗。在“激勵相容”的匹配下，既有對他們的充分激勵，又使這種激勵可以長(cháng)期化，還可以與市場(chǎng)檢驗的中長(cháng)期績(jì)效考核結合在一起。

    最后，金融深化過(guò)程中，股權和債權這種直接融資之間可以結合和轉換，表現于債轉股、資本證券化等機制，這也是金融體制多樣化和升級發(fā)展的應有之義。而在間金融體系里缺乏這種轉化的彈性選擇空間。

    “必須更多地依靠直接融資體系，才能促使這種精細化和包容性的機制成長(cháng)起來(lái)，從而有彈性、有更豐富選擇性地使資源配置，適應全球競爭局面之下的金融升級要求。”賈康說(shuō)。

    以政府和社會(huì )資本合作（PPP）為例，它當下的問(wèn)題集中體現在直接融資不夠，很多人指責PPP項目在實(shí)際運行中發(fā)生“明股實(shí)債”的違規現象。賈康認為，PPP的SPV（特殊目的公司，PPP開(kāi)發(fā)主體）是股權制的法人企業(yè)，主體多是社會(huì )資本、企業(yè)方面的股權，讓他們去做一個(gè)二十到五十年的PPP項目，就需要有合法的、有效的股權退出通道，因為缺乏這個(gè)通道，才發(fā)生各種違規行為。

    如果有一種陽(yáng)光化的類(lèi)固收金融產(chǎn)品，通過(guò)直接融資交易平臺，陽(yáng)光化地去對接PPP股權交易、資產(chǎn)證券化等退出機制，賈康認為，這種制度建設將有利于把一些違規行為化解掉。

    “當然，直接融資的一系列長(cháng)處值得肯定，除了在機制上更多發(fā)揮其正面效應，也應該看到直接融資的預算約束顯然更硬，投資風(fēng)險要投資人自己承擔，也需要進(jìn)一步做好投資者保護與投資者教育，這在此次證券法修訂后有了更清晰的體現。”賈康說(shuō)。

    賈康表示，直接金融的發(fā)展，既要積極穩妥，又要總結經(jīng)驗教訓，注意做好投資者教育。而政府將從監管的角度，打擊欺詐、違規、逃責等行為，可以最大限度保護投資者利益，因此法制建設與直接金融的良性發(fā)展可謂息息相關(guān)。