整合“活”了 借殼嚴了 全面注冊制“改寫(xiě)”并購重組生態(tài)

    由“試點(diǎn)”走向“全面”，注冊制在板塊上橫向鋪開(kāi)的同時(shí)，也在基礎制度改革上縱深推進(jìn)。作為資本市場(chǎng)整合提質(zhì)的重要渠道，并購重組的“老旋律”，或將在全面注冊制的背景下彈出“新節奏”。

    若以首次公告日計，2023開(kāi)年以來(lái)，A股已有逾200家上市公司發(fā)布并購重組相關(guān)動(dòng)作。從所屬行業(yè)看，通信、電子設備、機械設備、醫藥生物等領(lǐng)域成為“主戰場(chǎng)”；產(chǎn)業(yè)協(xié)同和國企改革的主線(xiàn)，則鮮明勾勒出當前并購市場(chǎng)的深層邏輯。

    “上市公司并購重組意愿的提升，主要來(lái)自近幾年政策的持續優(yōu)化完善。”川財證券研究所所長(cháng)陳靂表示，一方面，多方政策不斷引導中小企業(yè)通過(guò)并購重組對接資本市場(chǎng)；另一方面，監管方面也積極鼓勵有需要、有能力、有意愿的上市公司主動(dòng)“出手”。

    而從此次全面注冊制“改寫(xiě)”重組規則的細節處著(zhù)眼，包括由交易所設立并購重組委員會(huì )進(jìn)行審議、增加滬深主板重組上市標的資產(chǎn)條件、借鑒“分道制”審核等在內的一系列制度安排，皆朝著(zhù)統一適用各板塊間規則、精簡(jiǎn)提速審核流程，以及進(jìn)一步提升市場(chǎng)化等方向行進(jìn)。

    在南開(kāi)大學(xué)金融發(fā)展研究院院長(cháng)田利輝看來(lái)，全面注冊制背景下，隨著(zhù)融資便利度提升和審核規則優(yōu)化，A股并購重組的頻度和熱度有望繼續上升，形成資源配置優(yōu)化的重要方式，從而推動(dòng)我國資本市場(chǎng)的高質(zhì)量發(fā)展。

    條件有增有減交易更靈活

    為建立更加符合全面注冊制要求的并購重組機制，近日，滬深交易所同步更新了《上市公司重大資產(chǎn)重組審核規則》（下稱(chēng)《重組審核規則》）并向社會(huì )征求意見(jiàn)，在重大資產(chǎn)重組的認定標準和定價(jià)機制上均做出優(yōu)化調整。

    在重大資產(chǎn)重組的“構成條件”上，《重組審核規則》明確，在原先“購買(mǎi)、出售的資產(chǎn)在最近一個(gè)會(huì )計年度所產(chǎn)生的營(yíng)業(yè)收入占上市公司同期經(jīng)審計的合并財務(wù)會(huì )計報告營(yíng)業(yè)收入的比例達到百分之五十以上”指標中，另外增加了“且超過(guò)五千萬(wàn)元人民幣”的要求。未達到上述標準的交易將無(wú)需按照重組有關(guān)規定披露信息、履行內部決策程序。

    這一調整的目的，直指“降本”的靶心。有資深投行人士向記者分析道，“通過(guò)增加認定條件，來(lái)放寬對重大資產(chǎn)重組的實(shí)際認定標準。這使得不少在過(guò)去可能會(huì )被認定為重大資產(chǎn)重組的交易，現在就變成了一般資產(chǎn)交易行為。二者在信息披露、流程規范的門(mén)檻上都存在顯著(zhù)差異，由此大大降低了部分重組交易的成本。”

    除此之外，《重組審核規則》的另一大變化體現為：上市公司為購買(mǎi)資產(chǎn)所發(fā)行股份的底價(jià)從不低于市場(chǎng)參考價(jià)的九折調整為八折，在價(jià)格形成中給予上市公司更多彈性，進(jìn)一步擴大了交易各方的博弈空間。

    “這樣一來(lái)，重組交易中發(fā)行股份的價(jià)格折扣就能與非公開(kāi)發(fā)行的保持一致了。”向來(lái)擅長(cháng)下“并購棋”的均勝電子，敏銳感受到了交易“格局”的新變化。公司董秘俞朝輝向記者直言，“更低的發(fā)行底價(jià)，使得公司在資本運作方案的選擇和設計上變得更加靈活。與此同時(shí)，對于重組交易對手方而言，他們也會(huì )更容易接受股份作為支付對價(jià)的方式，有利于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并購的順利推動(dòng)。”

    從規則制定的“謀篇”出發(fā)，上述兩處修訂，均系將科創(chuàng )板和創(chuàng )業(yè)板現行規定推廣至主板。而不同于在重組認定和定價(jià)機制上的“松綁”，對于重組上市標的的門(mén)檻，《重組審核規則》則進(jìn)一步抬高了對盈利性的要求。

    具體來(lái)看，文件明確重組標的需符合首發(fā)上市發(fā)行條件及相關(guān)板塊定位。以滬深主板為例，《重組審核規則》限定主板重組上市的標的資產(chǎn)需滿(mǎn)足“最近三年凈利潤均為正，且最近三年凈利潤累計不低于1.5億元，最近一年凈利潤不低于6000萬(wàn)元，最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~累計不低于1億元或者營(yíng)業(yè)收入累計不低于10億元”的指標。

    “隨著(zhù)全面注冊制的深入推進(jìn)，一方面，直接IPO的路徑更加通暢；另一方面，重組上市的門(mén)檻越來(lái)越高。兩相作用下，曾經(jīng)在A(yíng)股風(fēng)靡一時(shí)的‘借殼’，可能要慢慢淡出了。”前述投行人士向記者表示。

    提質(zhì)增效為要流程更精簡(jiǎn)

    如果說(shuō)市場(chǎng)化是注冊制下《重組審核規則》沿循的其中一條主線(xiàn)，那么簡(jiǎn)化流程、提高效率，則是其鋪設的另一條“干道”。

    緊扣“注冊制”的主題，此次改革將并購重組委架構及職能由證監會(huì )移至交易所?！吨亟M審核規則》中明確，“涉及發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)的，上市公司應當向證券交易所提出申請。證券交易所設立并購重組委員會(huì )審議上市公司發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)申請。”

    與“職能下放”并行的，是審核效率的提升。借鑒主板“分道制”審核安排，本次《重組審核規則》規定，對于符合條件的重組申請，可以減少問(wèn)詢(xún)輪次和問(wèn)詢(xún)數量，優(yōu)化審核內容，提高審核效率；明確交易所應按照中國證監會(huì )的要求，對注冊程序中發(fā)現的影響重組條件的新增事項進(jìn)行問(wèn)詢(xún)并形成審核意見(jiàn)；增加獨立財務(wù)顧問(wèn)主動(dòng)撤回申請文件即觸發(fā)終止審核情形等。

    “‘分道制’和‘小額快速’等審核機制，既是推進(jìn)并購重組注冊制改革的重要抓手，也是鼓勵優(yōu)質(zhì)整合的‘綠色通道’。”前述投行人士告訴記者，“比如重組交易符合國家產(chǎn)業(yè)政策的；或者交易類(lèi)型屬于同行業(yè)、上下游并購，且不構成重組上市的，只要公司提交相關(guān)申請文件和獨立財務(wù)顧問(wèn)專(zhuān)項意見(jiàn)，就可以走快速審核機制，大大加快了審批進(jìn)程。”

    這也與近年來(lái)上市公司盤(pán)活存量、提質(zhì)增效的轉型路子“不謀而合”。去年11月，證監會(huì )出臺《推動(dòng)提高上市公司質(zhì)量三年行動(dòng)方案（2022—2025）》，提出“持續優(yōu)化資本市場(chǎng)融資制度，完善并購重組監管機制，更好促進(jìn)產(chǎn)業(yè)鏈供應鏈貫通融合”。

    從實(shí)踐來(lái)看，小額、現金并購已成為眾多A股公司的“交易首選”。數據顯示，僅今年1月公告的并購事項中，采取現金支付方式的占比超過(guò)七成，且絕大多數標的資產(chǎn)價(jià)格均在1億元以下。

    在標的類(lèi)型的選擇上，上市公司愈發(fā)青睞圍繞主業(yè)出擊，橫縱聯(lián)合。如德馬科技2月12日晚間披露重大資產(chǎn)重組事項的進(jìn)展公告，公司擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現金方式購買(mǎi)江蘇莫安迪科技股份有限公司100%股權。后者主要從事智能物流輸送分揀系統的電動(dòng)滾筒、驅動(dòng)控制器、直線(xiàn)電機、節能電機等核心部件的研發(fā)生產(chǎn)，與公司身處同一賽道。

    此外，將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司，也打響了央企國企改革的“下一槍”。今年以來(lái)，航空工業(yè)集團旗下中直股份、中航電測兩家上市公司分別公告，擬發(fā)行股份購買(mǎi)昌飛集團100%股權和哈飛集團100%股權，及購買(mǎi)成飛集團100%股權。重組整合正成為國有資本布局優(yōu)化與結構調整的重要路徑。

    當下，盡管業(yè)績(jì)變臉、并而不整等老問(wèn)題，仍制約著(zhù)“新并購”，但長(cháng)期來(lái)看，業(yè)內人士普遍認為，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制后，上市公司優(yōu)勝劣汰效應將加速發(fā)揮作用。憑借資本市場(chǎng)出清不良資產(chǎn)、淘汰過(guò)剩產(chǎn)能、注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)等功能的顯現，并購重組有望成為我國產(chǎn)業(yè)結構升級的“助推器”。